作夢行情啟動

在光輝黯淡的十月，因市場擔憂利率暴衝，多數投資人減持不少持股，

然各項指標都在好轉之下，恐慌情緒有望轉向，預期投資人將回補股票。 Fed說長天期國債殖利率高漲已有抑制通膨的作用， 另觀察通膨高漲的動能，主要來自住房成本，

對照領先fed數據一年的Zillow的指數早已掉在3%左右， 可預期明年下半年通膨維持3%、或更低的機率很高，

參考過往實質利率很少高過1%，若維持現在利率水準，

到明年實質利率或將高過1%，反而增長經濟弱化的風險，

故推論要再升息的可能很低了，甚至下半年會有降息的需求。 現在應該開始期待停止升息的市場表現，未來三個月有正報酬的機率高，

另就統計數據來看，第四季通常有較高的正報酬，即所謂的作夢行情。

不只美國，在日本、台灣股市都有類似的表現，好好期待吧。

(資料來源：Goldman Sachs)

最近從日本回來，一直聽日文歌，尤其被King Gnu吸引，
一直回放重聽，不知道是不是看咒術的關係。
希望第四季能撈點回來，籌足明年去東京的旅費。

BTW 或許該考慮買點日圓，不然明年春鬥以後，

若日本央行轉向緊縮，或許就沒有便宜的日圓可用了🤔

谷底撈

 在之前跳樓大拍賣時，敗了不少鞋子，感覺還行，只是腳踏車有點落鍊就是了...

車用半導體的逆風

特斯拉、福特、通用、現代都有給出電動車趨緩的看法，

目前好像只剩中係品牌還撐的住。

IDM廠陸續給出車用半導體趨緩的展望，

猜未來可能為了撐產能利用率，或跟進TI殺價搶市，

進而導致整個產業賽局，這一兩年會往不利的方向走。

但長期而言，車用半導體滲透率仍是往上提升的，

想想看老年化社會，人口要移動，但注意力、體力卻持續下滑，

行車安全要如何解?

只能導入更多輔助駕駛、甚至是自動駕駛來滿足這個需求，

用常識推論可知，車用半導體會持續成長，

短期的修正，過5-10年後回頭看，將只是洪流裡雜訊而已，

故若在低迷時期，多關照這個產業，或許有不少撈底的機會。

(資料來源：環球晶2023Q2法說簡報)

知識的複利

最近開始回頭買書，進而收到博客來升等鑽石會員的通知，

突然有種悵惘，上一次當鑽石會員時，已經是大學時期的事情了，

畢業後反而因工作繁忙，書架也積累不少書沒看，沒那麼常買書，

過去一年花一萬多在買書，

對當時打工月收入不到一萬的我來說，
開銷真的滿大的，但現在看起來，還真的值得。

隨資產規模歷年放大，回報金額早已遠超過買書的花費，
當時還不太能相信知識的複利效果，但現在我相信了。

閱讀，在缺乏注意力、耐心的時代，更顯重要。

透過閱讀，不僅能沉澱心靈，更可轉識成智，

有了沉澱的定力和經驗累積成的智慧，

就能降低被市場左右的機率，

進而做好正確的事。

反省布局的效率

反省

檢討做矽晶圓好像有點早了? 

或許應等到記憶體報價上漲後、或至少下游客戶不再減產、產能利用率上來、出貨量成長等更firm的信號出現，在開始布局會比較有效率。

布局的邏輯

主要是觀察到記憶體已經率先翻多(即便產品報價都還在下滑)，因知道半導體循環性明顯，推測半導體整體產業後續將有谷底翻升的行情，於是大致找到了整條供應鏈中較為寡占的產業-矽晶圓作為優先考量。

觀察矽晶圓也是寡占，且peer間有默契不想破壞價格，應不至於在谷底互相傷害，推測經濟利潤守住的機率高，又矽晶圓整體表現雖疲弱，但也沒有破底的情形，判斷下檔風險有限，整體風險報酬比記憶體佳，另在時效上，參照記憶體與矽晶圓的歷史循環，猜矽晶圓應該不久(或許3個月)就會跟著被樂觀感染而反轉跟上吧?

結果

於是陸續在第二季初時布局，期間卻遇到記憶體廠商爭相減產、加碼減產力道，致使矽晶圓不斷有延遲拉貨、毀約謠言(即便日方一直否認)、利用率下調等利空滿天飛，股價也跟著破底。

(資料來源：https://www.cmoney.tw/forum/user/8719993)

麗豐有更壞的可能?

「只因某樣東西不討好，人們就棄之如敝屣，不過卻是尋寶的好時機。華爾街人人看好的東西，你得花大錢才買的到。」_《巴菲特的神諭》

巴菲特的這段話，某程度似乎也適用於現在的麗豐。

遭受悲觀景氣影響，被市場賣到歷史低位，然近期營收已沒再大幅下滑，觀察麗豐9月營收開出5億，似乎預示著麗豐將回到正常水準，若後續能維持單月4億元左右，感覺做得到EPS 16-18元

真好奇上半年倒貨的投信會不會想要回來洗碗..ㄎ

在開完業績後，和朋友聊了麗豐，朋友認為麗豐因大陸景氣不佳，業績不會太樂觀，且沒啥量，投信不會有興趣。
我則回應，今年這一波下跌大概就是投信賣出來的，不太確定是主動還是被動基金，但盈餘能成長就會吸引買盤，有沒有量無所謂，很多飆股也是從無量慢慢爆量的，今年很慘，明年不一定會再慘，衰退的狀況早已price in了。

股市就是這樣循環的，看看聚陽，去年被狂賣，大家怕死了，現在拼命追價，人性就是如此FOMO，僅因市況短期不佳，就放棄未來增長的可能，是十分可惜的事。

(資料來源：goodinfo)

製鞋能得到奧運催化嗎?

近期法說會有人討論奧運可催化鞋業，通常直覺上認為奧運對於製鞋業是利多，

然從歷史來看，並未如想像美好..

以百和、豐泰為例：

*黃標為奧運年

(資料來源：goodinfo)

百和在奧運年平均下跌16%，下跌機率62.5%；在非奧運年平均漲幅有62%且上漲機率達85%。

豐泰在奧運年平均上漲4%，上漲機率62.5%；在非奧運年平均漲幅有41%且上漲機率達85%。

綜上可知，百和和豐泰在奧運年表現並不如非奧運年優異

然去庫議題，致使鞋業徘徊在谷底，但同質性較高的成衣已經好轉之下，

我猜製鞋後續也不會太差，或可正向看待明年表現。

(資料來源：財報狗)

beyond the blue light

"景氣燈號連續 10 個月亮出藍燈，超越金融海嘯的連 9 藍，

追平 2011 年 11 月至 2012 年 8 月歐債危機，

以及 2015 年 6 月至 2016 年 3 月科技景氣下滑期間連 10 藍的史上次長藍燈紀錄。"

source：8月景氣燈號連10藍

回顧加權指數，在上述藍燈期間結束後的明後年表現：
2009/2010年+78.3%/9.5%
2013/2014年+11.8%/8%
2016/2017年+11%/15%

另觀察權王在藍燈後的表現：
2009/2010年+45.3%/10.1%
2013/2014年+8.76%/33.6%
2016/2017年+26.9%/26.4%

不難看出在低迷期間布局，並持有兩年的報酬率不會太差。
2023年8月已經連開10藍，再開11藍的機率高嗎?
我認為已然偏低，為何呢?
因為現在沒有比金融風暴、歐債危機還慘。
簡單的事情要做好不容易，別被一時的利空擊潰了。

佳邦20230923

公司營運

公司經營層認為產品以客製化居多，客戶黏性相對高(尤其是天線類)，另外電感的製程差異化，可較其他同業有較低的成本及價格，為主要競爭優勢，策略上主要是將天線整合元件做客製化銷售，希望拓展更多客戶，提高市佔率，也因為價格已具優勢，尚無需降價搶市佔率，整體功率電感市占率10%，目標市占率未來要達到20%。惟研究員考量應用多屬電子產品，生命週期短，故判斷佳邦產品差異性並不明顯，再者，終端除車用外，其餘終端產品應用已屬存量市場，長期能否保有一定利潤尚待觀察。

從產品毛利率排序: 1.保護器件；天線、功率電感 3.高頻電感、濾波器，另比較同業以電感為主的台慶科、今展科毛利率有30%左右的表現來看，皆較佳邦高，或許也是佳邦擴增電感、天線毛利率相對佳產品項的主因。佳邦公布2022Q4 毛利率創低至22%，主係新廠搬遷有idle一個月，以及去化低毛利庫存所致，因低利產品去化的差不多了，預期2023毛利率會好轉。

產能

未來元件類與天線在產品組合占比要1:1，產能的擴充重點是電感(新廠為竹南、無錫)，配合華新科整合，未來有信昌電部分的電感會併入佳邦(公司未講貢獻多少)，擴廠理由主要是因應5G 手機的電感用量會提升以及其他網通需求升級帶來的機會，電感客戶以中系手機客戶為主，考量5G手機快速滲透期已過，能否維持成長端看電動車及網通類的客戶應用。另外竹南三廠規劃成新總部大樓外，在研發的投資，則是將提升天線實驗室量能。

產品

主要天線為主，另增長較快的為電感產品。
電感主要是受惠近年5G、Wifi升級需求，帶動網通設備升級，以手機為例電感使用顆數將從 4G 手機約 80~100 顆提升至 5G 手機的 250 顆，用量增加20~25%；另外基站上4G 基站中電感用量1100-1300 個， 5G 基站中平均單基站電感用量達到 1600-1700 個。
天線部分，先前公司釋出展望認為隨著 5G、WiFi-6 與電動車發展，市場對於天線需求量將大增。5G 手機的天線用量將從 3 件提升至 8 件；筆電的天線用量將從 2 件提升至 6 件；網通的天線用量將從 3 件提升至 8 件；車用的天線用量將從 2 件提升至 8 件。反觀天線產品僅成長12%，公司似乎未跟上趨勢，較為可惜，尚需觀察日後竹南廠總部增加實驗室等研發支出，能否將技術補足。

以應用別來看，公司認為車用還是不錯，網通次佳，而PC、手機、穿戴等則不佳，2023年預計要從信昌電併購電感產能，惟公司未明講營收貢獻，目前公司應用僅車用及網通類較佳，另外PC、手機等仍是疲弱，預期電子產品去庫周期將在2023H2改善，或將帶動佳邦營收趨勢向上。考量5G、wifi6等應用快速滲透期已過，短期或受惠電子庫存轉佳而好轉，但長期而言，產品應用多屬存量市場，又產品差異性不明顯，故暫時保守看待。

(資料來源：佳邦法說會簡報)

預判難免孤獨

在今年手機最悲觀的時候，我跟朋友說手機應該調整差不多了，主要是大眾對手機成癮，產品壽命到了，不得不換。
對照iphone，大眾抱怨擠牙膏式升級，卻依然義無反顧的預購，恩...這個想法，某程度似乎得到驗證?

#科技始終來自人性
#新聞卻說跌破眼鏡
#預判大眾的預判難免孤獨

六暉upadate

2021年毛利率好，是因為銅價較好，自己又有回收銅，當銅價上漲時是相對有利，銅價上升會跟客戶調價，又預期銅價上漲，客戶會較願意早下單，2021年產能利用率有拉到90%也是原因之一。
汽門嘴供過於求好幾年，產品很成熟，沒有明顯技術進步，但跟客戶合作很久，毛利率不會太大變化，報價主要跟著銅價反映。2023稼動率只有六成，讓單位固定成本提升，影響營運。
過去每年稼動率平均80%。

                         毛利率  平均 
腳踏車              28-32% 30% 

機車                  22-26% 24% 

汽車                  25-30% 28% 

卡車                  8-12%   10% 

TPMS-AM            35%   35% 

TPMS-OE         20-25% 23% 每年會降價
廈門廠房新建13E為近期較大
銅產品有電鍍，鋁有陽極處理，未來會將陽極處理委外變成自己做for OE，

因環保要求，陽極處理牌照取得變難。

新廠不只TPMS客戶，還有其他如自行車、航太、醫療加工零件，
TPMS OE 是敲門磚，未來要陸續切入車用其他加工零件。
中國廠長期規劃以中國內部為主，另外非中系的客戶由印尼供應。

感想
領先指標看銅價，另外要看輪胎展望，最重要的是自行車。
短期看均值回歸效果。
長期要成長不容易，端看管理層在廈門廠的布局，可否能切入車用加工件。
二代接班不知道會不會像一代一樣和睦，有待觀察。

資料來源：2023/06/06 六暉(2115) 2023Q1法人說明會

弘帆update

最大亮點覺得不是芭比電影熱(營收沒怎麼上升，炒話題居多)
而是策略布局的成效:
1.開始重視電商了，甚至自己做直播帶貨做to c比重提升。
2.越南產能提升，人力相對中國便宜，比重若拉高，利潤率可能還有提升空間，另供應商似乎也因局勢的關係，提高到越南布局意願，群聚效應漸漸顯現。
總之，這幾年不論是新渠道還是新產線的投資，似乎慢慢有所收穫，得以讓公司毛利率提升，感覺還有空間可以進步。

東科20230829

1H23 產品營收比重:家用音訊系統 64.25%(主要為 Sound Bar)、個人音訊系統 23.15%(藍芽喇叭)、喇叭單體 4%
主要客戶為三星、LG、Sony，歐洲客戶明年會再加入主要出sound bar，sound bar是東科的cash cow，市調認為CAGR還有9%，主要是來自滲透率提升。
因中美關係轉差，所以相關客戶要求，供應鏈去中去美化，尤其是會議紀錄等機密音訊相關設備，更要分開。東科有越南&中國產能剛好可以受惠。另外一項動能將受惠耳機產品成長，且毛利率很好，公司目標明年雙位數成長，獲利率會維持。
今年以來營收衰退、盈餘卻創新高，
主要是毛利率帶動，旺季是在第三季，2023第三季毛利率還會上升。
越南產能目前貢獻40%，以後還會再提升，亦有助於毛利提升。
目前PE 5-6倍，ROE 疫情前達到17%，最近上升到24%。
內部股東持續買進。
如果公司目標實現的話，或許可以Davis Double Play

三好一壞

"在過去幾年裡，手機並沒有發生太大的變化，製造商一直選擇對其設備進行更多的升級，重點是相機和更強大的晶片。這導致消費者對智慧手機更新普遍無感；智慧手機如今已成為工作和個人生活的必備設備。蘋果、三星和小米等公司的高端手機售價高達 1000 美元以上，這也讓人們對旗艦手機望而卻步。...為此，消費者會持有自己的設備更久，並等到覺得自己需要更換手機的時候，通常是手機壞了的時候。但人們更願意為該系列中公司最昂貴的設備支付高額費用，因為他們希望升級到具有市場上最好的功能。...Omdia 預計，蘋果今年 iPhone 的整體出貨量將持平或略有下降。...然而，Omdia 資深研究經理 Jusy Hong 表示，「由於對高端型號的強勁需求」，蘋果的 Pro 和 Pro Max 型號預計將繼續成長。"

(資料來源：調查iPhone 14 Pro Max是上半年出貨量最高手機)

感想
手機持平或微衰退都無所謂，因為手機的矽含金量依然持續成長，

就以省電方面來看，iphone將不少耗電的晶片一次拉升，

以提升其手機的續航力，例如：

iphone 15 pro v.s. iphone 14 pro
ap 從5nm升級到3nm、
DDIC 從40nm升級到7nm、
寬帶IC從16 nm升級7nm

而這些升級都將帶動晶圓廠的ASP上升，也就是說出貨量不變之下營收仍會成長；

更別提最近intel外包、Nvda、AMD AI賣很好guide上調了...

再再的利多頻發，但市場似乎不為所動，仍對未來悲觀。

回看晶圓發展史，通常會有3-5年的好市況，和1年的壞市況，

用粗淺的機率去看，則好的機率是2/3~4/5，而壞的機率是1/5~1/3，且壞市況多維持1年左右。

由此可知，明年要再壞的機率很低，如果還是以現在壞的狀況外推，認為明年一樣不好，

是件滿可惜的事情。

桂盟20230824 update

目前產能利用率6X%，主要受到bike weak所致，
越南廠同奈主要是給越南當地摩托車為主，開始做bike零件。
bike鍊條補修市場約占公司2023H1營收12% for歐美
汽車正時系統AM占公司2023H1營收7% for歐美
機車件是以東南亞為主

當中高階OE和AM零件出貨改善，毛利率還有空間向上，OE好轉端看新車開案而定，明年應有機會開始導入新車，而今年底前應還是去庫，庫存最高點出現在今年第一季，觀察入門款自行車在2022H1就開始調整了，直到最近中國自行車出口量在7月已經有月增年增，也創13個月來新高，是好的訊號，high end部分還是很弱，但ebike專用鍊減幅小於整車ebike衰退。

高階款則看台灣的出口數據，可看出雖然出貨量掉很多，但ASP持續往上。
中國是自行車重要生產地，大概2/3都是出口為主，其內銷算表現不錯，主要是前幾年基期低所致，有看到中國開始體驗生活的消費型態出現，逐步重視休閒生活，或許能向歐美看齊。
當地網紅越來越多人透過短視頻分享騎行，或能帶動風潮。

感想：
去化較快的低階款已有好轉，後續中高階款應可跟上，假設產能利用率回到正常，用70-80%來看，營收或能成長到60-65億元，毛利率因新車開案回溫、修補市場持續拉貨而好轉。

歐洲自行車展上，雖人潮比去年來看有下滑，但上展的多是ebike為主，推測滲透率還是在提升中

另外生產要素較低的越南還沒起量，但已開始導入bike零件生產，起量的話，毛利率可爬升一階。

整體而言，看桂盟獲利的成長應該會快於營收的成長。

若營收回到60-65億元，我猜EPS或有機會12-14，對比現在或可成長9~27%。

(參考資料來源：證交所舉辦之桂盟業績發表會)

只是循環

回顧2015-2016時中國產能利用率一路下滑至2016年1月才開始反彈，但台股在2015年8月觸底後就開始反彈，到2016年1月才又下跌一波但未跌破2015年低點，隨即展開將近一年多的牛市，藉此從歷史角度推測，現在中國應該是底了，要再衰退不容易。

雖然2015年產業狀況不佳，但當時智慧型手機、伺服器等仍在成長，故若要追蹤半導體的狀況，對照當下的氣氛，我仍認為2019年為較好類比的情境，彼時的手機等產品也是在去庫、衰退的階段，雖然fed已於該年初暫停升息並且有停止縮表的規劃，但股市悲觀的情緒還是一路蔓延到8月。

回顧2019年的新聞〈半導體下半年逆風〉摘要如下：

"今年半導體大環境相對險峻，主要因美中和日韓貿易戰、需求比預期疲軟與庫存水位較高。...今年上半年包括臉書、阿里巴巴、百度等雲端伺服器業者投資較去年下滑10%；產業庫存水準到今年7月止，較去年同期高3~4%，第2季末到第3季初庫存水位開始下降，預估下半年仍是庫存調整期，但將會逐季逐月回溫...今年下半年高階智慧手機出貨仍有一些風險，最近iPhone雖出新機，但整體iPhone出貨應不會超過去年"

從言論不難看出，2019年當時跟現在一樣去庫、悲觀，且股市恰巧也在8月時下跌，但進入9月，台股卻早已在眾多悲觀的言論肆虐下，悄悄上漲，隨後還一路漲到年底。

回到2023年，能不能從2019年的經驗借鏡? 

在8月利空連發，惠譽降評美國、穆迪降評銀行、中國地產恆大在美申請破產、龍頭碧桂園違約等，悲觀消息充斥市場，使大盤修正8%，然檢視產業供給端已保守到不行，谷底共識大致底定，手機已進入微幅衰退階段，就待需求端啟動，或在未來一年持平甚至成長，再借鏡2015年或是2019年股市都在產業真正落底前就已率先反彈上漲，從上述經歷可猜測，預隨一年多的去庫階段結束，股市將在第四季走向較為樂觀的情勢，而目前市場似乎仍未完全反映這樣的樂觀。

(資料來源：降息之后，可能还有降准、降息)

保持距離，以策安全

"DIGITIMES研究中心表示，根據美國半導體設備商應用材料（Applied Materials）資料顯示，2015年每台旗艦智慧型手機矽含量約100美元，至2020年已成長至170美元，複合年均成長率（CAGR）達11%，預計到2025年每台旗艦智慧型手機矽含量仍可以每年10％幅度持續成長。
類似的情況也發生在汽車、伺服器或智慧家庭產品上，2025年汽車半導體矽含量將至少較2015年倍增，預期每輛汽車採用半導體價值將達到690美元；同期，伺服器半導體矽含量則可望成長近2.5倍，2025年伺服器採用半導體價值預估達5600美元。"
(資料來源：資料處理量噴發)
另再摘要信越化學7月法說關於晶圓的看法
Q. 關於記憶體與非記憶體的展望
A.記憶體廠商較早開始庫存調整，雖然調整仍在進行中，但我們預計銷售額將在本財年下半年觸底回升。 對於邏輯晶片等非記憶體産品，庫存調整的時間因客戸而異。
按照過去的經歷，我們有過2次最長的Wafer去庫存期，長達14個月。 如果按照過去的經驗，今年12月將是第14個月，從明年1月開始，我們預計銷售額將超過去年的水平。
將此看法對照SUMCO簡報，上一次庫存調整期2018-2019年，庫存攀升持續將近5個季度來看，似乎也得到應證，而且需求在2023Q2似乎有回溫的跡象。

(資料來源：信月化學展望、SUMCO 2023Q2簡報)

感想：

最近Edge AI又被關注，不論滲透率如何，或將加大終端設備的算力，看了惠普的看法，大家似乎對AI最concern的是隱私，不想將資料上傳到cloud運算，那Edge AI可能是不錯的解方，如果能將人類從拉表格做報表等枯燥的工作中解放，對於工作者而言，真的是福音。
不論是AI還是車電都依然催化著矽含量增長的趨勢，而這個趨勢似乎尚未反映到當下的市場。
在市場悲觀時，我喜歡看看樂觀的言論，在市場過熱時，則喜歡看看悲觀的言論，保持距離，才不會被群眾牽著走。
進而想起交通警語「保持距離，以策安全」的話，同樣的道理似乎也適用在投資上。

富國銀行案例

巴菲特在1990年代買進富國銀行的案例

當時銀行業遇到地產風暴不景氣，壞帳率提升，前景不佳，使股價受到打壓，但巴菲特看好過往經營實績，可能在產業好轉時，評價得到回升，於是在底部慢慢建倉，到2000年底時，十年的年均複合收益率為25.4%。

感想：

在景氣不佳時，用十分便宜的價格買進好公司，報酬率通常會不錯。

在《巴菲特投資案例集》中，作者整理了巴菲特在各種情境下做的投資決策，會發現歷史總有驚人的相似，也得以用來對照，是否有甚麼產業正處於逆風? 進而找出該產業的投資機會。

以下內容摘自《巴菲特投資案例集》

https://xueqiu.com/9220236682/24211032

https://xueqiu.com/9220236682/25627780

"在1989年，巴菲特已經買入了富國銀行約85萬股的股票，每股成本估計約為70美元，市盈率約7倍，市淨率約1.5倍。當1990年股價進步下跌後，他又大幅買入，年底共持有500萬股，占富國銀行總股數的9.7%，接近無需向美聯儲申報的10%上限，總買入成本為2.89億美元，每股成本為57.9美元，市淨率1倍，市盈率4.3倍。

巴菲特認為富國銀行的管理層非常優秀，貸款的風險可控，即使發生房地產大幅下調的風險，也不會造成大幅虧損甚至倒閉。他認為，富國銀行490億美元的貸款，即使產生10%的不良貸款，即不良貸款額為49億，這些不良貸款中假設30%的本金收不回來，那麼損失的本金總額約15億，但富國銀行一年的稅前利潤加上提取的撥備也大約為15億美元，在這種情況下，也能做到損益兩平，而利潤下降只是短期的，對長期投資的現金流影響不大。

巧合的是，巴菲特的最壞打算在1991年變成現實。1991年，富國銀行了經歷房地產市場的大幅下滑，壞賬增多，當年提取了13.35億的減值撥備，造成淨利潤接近零，並在1992年繼續大幅提取了12.15億美元，不過這些提取超過了實際所需，在之後幾年又大幅縮減了減值撥備提取額。即便如此，富國銀行的營業收入和淨資產還在不斷上升，到1993年，淨利潤基本恢復到1990年的水準。

巴菲特在1992年和1993年繼續增持了富國銀行的股份，1992年和1993年增持股份的市淨率分別1.2倍和1.5倍。至1993年底，巴菲特共持有679萬股，總成本為4.23億美元。

由於富國銀行的淨資產不斷提高，股價並未下跌，反而逐步上升，到1993年底，股價已經上升了1倍多。不包括分紅，1993年底的市值達到8.8億，投資收益率為108%，三年來的年均收益率為26%。

隨著淨利潤的逐漸增加，市場也越來越看好富國銀行，再加上20世紀末的牛市，富國銀行的市淨率逐步提升。到2000年底時，市淨率高達3.6倍，伯克希爾持有的富國銀行股票市值達到30.7億，成本為3.19億，總收益率為9.61倍，十年的年均複合收益率為25.4%"

根是主，勢是輔。

"李杰在書中也提到：「投資者應盡量少去關注市場運行中每天必然發生的一些漣漪，而對於社會發展的大勢(例如不同經濟發展階段所對應的產業興衰)和經濟運行的一般規律(例如蕭條、復甦、過熱、冷卻的循環)進行更多思考，將企業商業價值這個「根」與社會經濟變遷這個「勢」結合起來。」
「根」是主，「勢」是輔；「根」是綱；「勢」是目；「根」是範圍；「勢」是側重。兩者之間相輔相成，才有辦法做出最好的決策。"     

資料來源：價值投資的獲利之道－《勝出》讀後心得

commend

我不會在意哪個投顧老師吹了甚麼超導體故事、誰看好或誰看壞這些都不重要。

我只在意，在自己可知的範圍內，公司將如何乘勢而起，如何賺得獲利，而這樣的獲利樣貌，有多少已反應在股價上，還有多少還沒反應。

高賠率的機會

 “正常情況下，一匹人人都知道的總是獲勝的馬是不可能在馬場上獲得太高的賠率的，因為賭徒也不是傻子。不過證券市場確實會出現這種情況，其原因還是之前提到過的兩點：
第一， 商業前景的不確定性；第二，市場定價的複雜性。

通常來講，大概率和高賠率更容易出現在兩種情況下：
1、一個未來具有廣闊發展前景和優秀盈利能力的公司，在現階段尚未被市場充分的理解。
2、市場對於一個只是暫時性陷入困境的企業過分的悲觀，從而給出了匪夷所思的低價。

《孫子兵法》中寫道：善戰者之勝也，無智名，無勇功（真正善戰的人，他的勝利既沒有謀略過人的美名，也沒有勇猛過人的傳頌）。為什麼呢？因為真正的善戰者，只會耐心等待最有把握、風險機會比最佳到時候再出手去 ”拾起“ 勝利，…因此，善戰者，首先絕不能亂開戰，要善於選擇戰機，然後在具有充分勝率的時候又敢於出擊。…
總之，那些實現了優秀投資績效的人與大眾失敗者之間一個最明顯的區別在於，成功的投資者用大多數的時間觀察和思考，並且只選擇很少數高確定性及一旦獲勝將帶來巨大回報的機會下手。…

他們理性和精於計算，耐心但又在絕佳局面出現時富於行動力。"

_摘自李杰《勝出》第92頁

萬潤出清20230731

今天萬潤最後一筆出清，整體部位(包含資買)獲利約80-100%

當初買萬潤的理由如下：
1.受供應鏈長鞭效應影響，股價淨值比處於歷史低位，判斷多數風險已然price in。
2.萬潤的點膠機具特殊技術優勢，獲得GG及日月光等大廠採用，且晶圓設備有失敗風險高的問題，故客戶採用後很難換供應商，有顯著先進者優勢門檻。

3. COWOS等先進封裝，滲透率正在提升，而且先進製程被管制且被壟斷下，其他業者如封測廠有誘因拉高先進封裝的比重，以防禦晶圓代工進逼，或有軍備競賽的可能。
3. 其他peer半導體設備商股價持續上漲，萬潤似乎有些落後。
4. NVDIA展望上調，又說到COWOS供不應求，雖萬潤目前業績不佳，然股價或可能提前反應。

出清的理由：
之前漲太快時，有減持部位，當時判斷未達過度樂觀，故繼續小部位持有。
惟近期股價淨值比已經達到歷史高位，雖然後勢仍看好，然估值已高，讓我對於後續成長空間的掌握度降低，故決定出清。

沒有內線消息很難贏?

曾聽說沒有內線消息很難贏。
今天我po劍麟是想證明，台股也是有不用內線，依然能賺錢的方式。
警語：不要問我該不該買或賣，請自行判斷！以下內容僅供研究參考用。

投資發想：因過往兩年車用晶片缺貨而影響其出貨動能，預期車用晶片供貨好轉後，車廠回歸正常運作，車用零件也會因此受惠，而有均值回歸行情。

經比較後發現劍麟相對位階低，也安全，簡單分析如下：
首先我看他的產業地業及產業況：
劍麟主要產品為汽車安全氣囊充氣器及安全帶，汽車產業中安全零件相關的攸關人命，認證手續較為繁雜耗時，故門檻高，也不輕易換供應商。
雖然每年都會有ASP微降，但整體營收仍微幅成長，觀察主要是安全帶品項貢獻帶動。
在過去疫情前，劍麟產能利用率正常之下，EPS有實力賺到6-8元，而正常時期的PE大概15倍上下，我猜劍麟有機會到90-120元(如果fomo一點可能高於15倍，但我保守看)。

因過往兩年車用晶片缺貨而影響其出貨動能，預期車用晶片供貨好轉後，車廠回歸正常運作，安全件也會因此受惠，而有均值回歸行情。
外部指標我看新車存貨銷售比、各車廠的展望以及各地區汽車協會的guide，只要指標不衰，應該會持續受惠。

我唯一次跟公司派接觸是透過電話問他們財報如何，因為開財報不如預期，他跟我說因為台灣出貨比較多，中國廠區還在slow就這樣，原本想去劍麟股東會，後來覺得遠就沒去了...

結論是在市場賺錢沒有一定法或誰說得算，能找到屬於自己的風格，善用優勢，做好適合自己的交易模式就好。

檢討在這次的交易中我的優勢在哪?
我覺得是比交易對手更有耐心，不像法人每月要上繳獲利，或跟peer 比拚季績效如何，或是手中沒飆股會被上頭質疑等種種機構文化的負擔，我只是更有耐心的等待而已。

我盡量避開apple供應鏈

我是追蹤apple供應鏈出身的，但我最後盡量避開蘋果供應鏈的股票，原因有:

一、打入的訂單，利潤難以長存：即便蘋果已經取得顯著的寡佔優勢，但她從來沒放棄要在硬體上cost down，所以除了既存廠商外，他會不斷引進外部廠商來降價，如果先進者可取代性高的話，很容易loss share，或是產品週期不長，更改設計後，訂單易有歸零的風險。

二、內線消息很多，必須勤勞去follow up：若沒有認識採購、業務或財務等，就比較難double check，而且在獲取資訊後要不斷追蹤，深怕營收沒跟上，檢討自己，沒有這方面的天份，付出的努力很大，但贏錢的機率沒有顯著的提升，效果不佳。

三、我生性偏安，喜歡找坐著等的公司：比較喜歡顯著有競爭優勢的公司，或是具有寡佔或獨佔地位的，也就是說在市場擴張的同時還能保有一定或更高的經濟利潤，通常買這類型的公司，只要坐著等就好了(還能多花點時間陪家人或看咒術迴戰?)

綜上，覺得自己沒有顯著的資訊優勢，所以不投蘋果供應鏈，真的要買apple供應鏈的話，我大概只會選台積電，而且進入HPC時代，HPC營收比重已經超過手機，猜apple對其議價能力可能正在降低。

轉回價投

1.我按照常交易和不常交易，來區分holder帳戶和trader帳戶，結果發現，我不常交易的帳戶在2022年竟然有正報酬6%，常交易帳戶反而虧損，另外在2023Q1，有個證券帳戶因一些問題無法交易，那時想說選股沒啥問題，就置之不理，直到2023Q2要處理時，發現有30%的正報酬率，不禁懷疑，我選股能力還可，有必要墊高交易成本，來拉低報酬嗎?

2.進一步檢視我歷史交易，發現在底部買進的交易，其總報酬比右側追漲的交易來的高。

3.看到幾個傑出的交易者，因為用眼過度而要開刀，心想我要練到傑出的話，是不是可能遇到類似的風險，真的有必要嗎?

4.貴人前輩提醒，以及他自身重壓長抱而致富的經驗，讓我很嚮往。

5.選擇做投資的初衷之一，就是不想一輩子被工作事務束縛，但trader要一直盯盤的樣態，似乎變成另一種束縛，越是深入，越覺得自己越不自由，已違背當初自己學投資的本意。

在慢慢檢討反思，歸納了上述的理由，決定放棄做trader，放下以後，發現可運用的時間變多了，報酬率也更佳。

不是說短trade不行，還是有不少人運用交易技術達到十分優異的報酬，但我在實驗過後發現，自己太弱了，沒本事賺這種錢，還是乖乖賺波段就好。

如筏喻者。法尚應捨，何況非法。

覺得就算是主動投資人，還是要學指數化投資，理由是:

1. 自己有能力選股配置，不代表未來的財產代管者也有能力選股配置。

2. 到了某個階段，不再需要汲汲營營做投資時，放下主動投資，自己才能真的自由。

麗豐20230710

產業

根據Euromonitor 預測，光大證券資料，中國美妝市場2021年成長約9%，其中護膚及美妝支出分別占比為52%、12%。令觀察2021年中國化妝品人均消費金額為 62 美元，而日本、韓國、美國分別為 263 美元、266 美元、310 美元，可知中國美妝人均支出仍較成熟市場低；細看護膚市場方面2021年成長約8%，各品牌份額雖集中度不高，但有向頭部品牌廠商靠攏的趨勢；觀察在疫情期間，實體美妝通路呈現衰退，線上市場反而受惠疫情加速滲透，進而帶動整體美妝市場得以維持成長趨勢，可見中國美妝市場的韌性，預期隨疫情趨緩後，實體通路將逆勢反攻成長軌道，整體市場仍處於成長階段，長期而言，將向成熟市場看齊，隨消費升級，量價齊揚的趨勢。

(資料來源：光大證券)

公司營運

麗豐主攻臉部保養，主要透過招募加盟店的方式拓展市場，根據本公司內部統計 2021 年銷售額約達人民幣 40 億元，約佔中國大陸化妝品市場 0.84%，市占率尚低，麗豐自估在大陸完全飽合的規模可能落在一萬八千家店，顯示仍有成長空間，再投資機會仍佳，另麗豐陸續開闢醫美、電商及美甲市場，惟貢獻尚低，仍需靠既有會員導流。

(資料來源：整理自麗豐法說會報告)

展店情形

營收絕對值及成長貢獻來看，主要集中在已發達地區及小康地區，疫情前單店營收及店數是持續成長的，並未因為中美貿易戰而有所趨緩，然受疫情影響，雖壓抑展店動能，但兩地區店數仍維持淨成長，算表現不俗，惟平均單店營收未回到疫情前的水平，預期隨疫情緩解，實體店將隨之回溫，或將重返到公司規畫的8-10%的店數年成長目標。

(資料來源：整理自麗豐法說會報告)

受中國疫情反覆影響，各種強力的封鎖措施，導致麗豐加盟店無法正常營運，展店動能也受到抑制，導致整體業績衰退，較去年衰退50%，所幸麗豐自由現金流量充沛，於疫情期間保持正數，且現金佔資產比重維持在60%左右，另負債比控制在50%以下，且流動比更超越疫情之前的水準，判斷其財務體質應足夠安全能撐過寒冬。

(資料來源：財報狗)

未來展望

未來隨中國疫情放緩，麗豐有機會維持往年展店節奏，假設加盟店數達5206店(yoy+5%)及單店營收回到2019年平均新台幣100萬左右，並加計電商及醫美持平2019水準之下，預估營收將達新台幣56億元，以淨利率25%計算，盈餘將近14億元，換算EPS為18元。

目前仍受中國疫後復甦緩慢而影響業績回溫，然公司處龍頭地位，可趁低迷時增加市佔率，再次深度衰退機率不高，猜可能要到2023Q4甚至2024年才能有顯著改善。

寫點上半年的動作，以免我金魚腦忘記

2023H1 YTD報酬率有7X%

已實現的部分：
延續去年第四季有看到聯合骨科的轉機，在其3x元建的第一部位在去年底出掉，第二部位的是建在右側追漲4x時，反而遇到修正抱不太住，停損而被洗掉，非但錯過後來的重大漲勢，還拉低了部分的獲利。而貢獻我較多獲利的是大汽電，因為自信對其掌握度較高，較敢在左側加碼，而且還曾達到組合的五成；次要則是豐達科、長亨的貢獻，獲利20-30%。

未實現的部分：
目前是劍麟和萬潤報酬率較高，次要則是台積電，再來是在損平附近的矽晶圓族群、遠雄港、長虹、桂盟等。

今年有前輩跟我說：我hold著不動報酬率都比你trade 的好…當下我才醒悟，深深檢討自己不是沒有選股能力，會賠錢大多是因為沒有耐心…

從聯合骨科和大汽電的案例讓我明白，如果我更有耐心的hold，報酬率應該能更好…
因此若是標的沒能讓我有信心、有長期觀點去hold，那寧可不買，藉此來減少賠錢的機率。

我承認一開始並不認為電子今年有好轉的可能，所以不積極去研究，但後來看到報導筆電開始落底回溫的新聞，然後記憶體族群開始噴，才驚覺不對勁，自己可能錯了⋯

於是開始找電子供應鏈的機會，一開始先想到矽晶圓，產業寡占、有默契控制供給又有長約護體（因為寡占，所以我猜違約機率低），跟下游記憶體有87分像，所以應該會同步回溫吧⋯後來想想，只看矽晶圓不行，想找找領先指標追蹤，所以就在往下游看，才認真看台積電，發現如此有競爭優勢的公司，怎麼好像有些落後？ 查查新聞，大家好像很擔心利用率不佳、巴菲特賣壓之類，把GG賣出歷史偏低的估值。
那反著想，是不是利用率提升就能讓台積電rerating？
細看台積電主要受高速運算(或伺服器）和手機驅動成長，而這兩項產品都很疲弱，這大家也知道，而大家不確定何時才能回溫，完了，難道回溫遙遙無期、GG要被天收掉了嗎？
於是我去查閱IEK半導體統計、Nikkei新聞、digitime等免費的半導體史料，發現過去已經至少出現過兩次以上的衰退了，最近一次發生在2018-2019時，平均弱個1-2年後，就會轉回成長，感謝人類無窮的慾望，恨不得把Jarvis或Matrix 帶到現實世界，讓半導體產值長期能呈現成長態勢，短期上來看終端產品，手機週期大概三年一循環，連續衰退至今，平均手機持有壽命都超過三年了，也差不多該換了吧？而因每隻手機矽含金量還是在成長的，似乎只要手機出貨量個位數衰退或持平，應可驅動手機應用的半導體回歸成長。

伺服器出貨量很差怎辦？但對AI、算力的追求長期是趨勢呀，這個大家也不是不知道，新產品demo的asp隨便都是雙位數成長，就算出貨量衰退又如何？更何況大家共識都是明年伺服器要回溫的，縱使Ai討論熱度正在降溫，但AI相關的職缺招聘還是不斷成長，GG自己也說導入翻譯吐司一年可省下1億元，AI正悄悄取代你各位和我的職業，這些都是需要算力提升去實現的，故明年成長實現的機率偏高，而這樣的預期似乎沒反應在台積電上，看GG股價好歹也跌一年了，本益比也修到歷史低位，差不多反應完週期利空了吧？ 我想再慘的情形也可能出現，但機率不高且下修空間似乎有限，又gg是高關注度(每天都有新聞要不關注好像很難）低購買度的公司，我猜很可能因一點點🤏利多就會被點火。
但我原本猜是手機會先點火、再來才是AI、HPC，沒想到現實很骨感，竟是ai 先點火…anyway看到下游因ai 漲成這樣，讓我感到十分欣慰，一想到產業態勢普普、競爭又激烈的公司都能像火箭一樣噴出了，那具有顯著議價權、寡占又便宜的GG、矽晶圓等上游還能不登陸月球嗎⋯

BTW巴菲特賣壓已不重要了，他公佈完大減倉後，股價就開漲，就不贅述了，不如多花點時間關注仁勳歐爸的動向吧。

後記：理專問我有沒有看好的公司，我都說GG呀，但他們多以為我在開玩笑...

我心裡os：我是真的用真金白銀去支持的…

覺得市場先生很仁慈，把2018-2019曾經出現的考古題又出了一次：

在手機賣不動、升息升不停，讓GG被賣到歷史低位時，試問單兵如何處置?

A. 塊陶啊

B. 慢慢撿便宜

C. 場邊看戲

擬答：選B，雖然有俗言說相信哲哲財富對折，但哲哲說過600元以下的GG，是上天的禮物，老巴雖然清了不少GG，但他也說過「別人恐懼，我貪婪」的話，所以我選B..

希望我的財富不要對折QQ

歷史的教訓

" 一個人可能可以看得很遠、看得很清楚，但在市場慢慢地照他的想法發展時，他卻失去耐心，甚至懷疑起自己來了。這就是為什麼華爾街許多人明明不是傻瓜，最後還是輸掉了的原因。

市場沒有擊敗他們，是他們擊敗了他們自己。因為他們縱然有頭腦，卻沒能穩穩的坐好。老火雞所說所做，都正中紅心。他不僅有堅持信念的勇氣，也有穩穩坐好的智慧與耐心。

無視於大趨勢，頻繁的殺進殺出，這正是我的致命傷。沒有人可以抓到所有的小小波動。在多頭市場裡，你的做法就是買進之後，一直到你相信多頭市場已經接近尾聲之前，都穩穩的坐好。

要能做到這點，你必須研究市場普遍性的情勢，而不是小道消息或影響個股的因素。然後忘掉你買了什麼，永遠忘掉！

一直等，等到你看見，或者說你認為你看見市場轉向，普遍情勢都開始反轉為止。用你的頭腦，用你的眼光，否則我給你的建議就跟告訴你要買低賣高一樣白癡了。

還有一件事情是任何人都學得來的：不要想去抓頭部，或去抓底部。抓頭抓底最貴。股票交易者花在抓頭抓底的錢，加起來大概可以蓋一條高速公路了。"_《股票作手回憶錄》

無意間翻到《股票作手回憶錄》這段話，心有戚戚，

此書出版到現在100年了，類似的情節仍不斷重演...

似乎應證了哲學家黑格爾的話：

「歷史給我們的教訓是，人們從來都不知道汲取歷史的教訓。」

一百年過去了，不論是交易技術還是資訊的取得都更加快速便利，

卻未能使人性更進步，反而讓人變得更加沒耐性...

反著想，若是因為沒耐性而造就容易賠錢的後果，

那麼是不是只要比對手更有耐性一點，就能贏錢了呢?

做長做短都是選擇，唯有適不適合而已，

就怕效果顯示不佳，仍自以為適合該模式，

而不反省調整，那就很危險了...

矽晶圓update

 

(資料來源：MIC：今明年半導體市場成長趨緩)

(資料來源：2022年DRAM)

(資料來源：https://www.cmoney.tw/forum/user/8719993)

按照過往資料可發現，全球半導體大概衰退一年，隔年就轉成長，其中記憶體波動更大。

矽晶圓產業深受半導體循環或更容易受記憶體產業波動影響，而記憶體又受終端產品搭載量驅動；觀察終端產品，除PC有回溫外，手機和伺服器尚處衰退階段，而這兩項產品正是記憶體成長的重要催化劑。

細看手機已開始進入個位數衰退，宛如2019年的情境，隔年只要手機低個位數衰退或持平，半導體就會成長，為何呢? 

因為長期而言，每台手機的矽含量仍處在成長皆段，其中記憶體仍持續受惠end user的存儲空間焦慮，而不斷提升容量中，因此較不悲觀看待手機的驅動力。

較麻煩的是伺服器，衰退幅度仍偏大，主流觀點仍看今年微衰退，明年轉成長，我猜可能在第四季落底，而新應用如AI，正持續驅動每單位記憶體搭載量提升，因此記憶體成長仍可期待。

綜上記憶體是驅動矽晶圓成長的主要來源之一，但記憶體展望已轉趨樂觀，整體半導體產業的落後指標矽晶圓，如sumco已調低展望，在此利空測試之下，族群表現也僅是盤整，猜多數利空已price in，矽晶圓產業屬寡占格局，殺價情境不易再現，依歷史經驗判斷，較高機會隨晶圓產業回溫，屆時就待下游客戶和散戶fomo了。

(資料來源：SEMI)

散裝供需

看散裝需求，大概看三個商品(糧、鐵、煤)一個國家(中國)。

糧食受惠全球人口增加而運量上升；煤炭可能因環保議題而轉長空，但短期有落底的樣子；鐵則看車市、房地產、基礎建設等下游需求，車市已經好轉，再來就要看房地產何時回溫了..

而供給來看，受到2008年洗禮，多數船商對於訂造新船都較為保守...最近期更因為貨櫃航商太好，船廠產能都被貨櫃吃掉，讓散裝新船供給更為嚴峻，更有機構認為新環保制度上路，將使讓船舶呈現負成長。

與貨櫃航運不同的是，散裝不用盯油價，主要是其商業模式為出租船舶給客人(類似當房東)，油價給客人負責。

綜上，供需失衡的態勢或將重演。

"統計顯示，到今年4月，新造散裝船總噸位佔現有散裝船的6.9%，低於過去27年來的最低水平 7%，到 2025年底，估計船齡為0-10年的低齡船舶將減少約10%，船齡在16-21年的老船擴大約23%，佔散貨船船隊總數的27%，這些船舶可能無法遵守 IMO碳排新規。...今年新增船噸估計僅有1.3%的增長率，而需求平均每年以2%左右比例在成長，裕民航運稍早曾以「需求有波動，供給不足」來形容市場現況。...根據Clarksons航運研究機構預估，2023、2024年散裝航運運力供不應求。2023年散裝航運延噸海浬供給年增0.55%，需求年增2.2%；2024年散裝航運供給年減0.1%，為30年來首次供給負成長，因2024CII法規將實施，老舊船舶會遭淘汰，需求方面則是年增2.1%。...今年新增船噸估計僅有1.3%的增長率，而需求平均每年以2%左右比例在成長，裕民航運稍早曾以「需求有波動，供給不足」來形容市場現況。"

資料來源：二手散裝船隨便賣隨便賺

"光明海運：過去兩年多因為貨櫃船運市場太好，造船廠都在接貨櫃船訂單，散裝船訂單非常少..."

資料來源：光明海運首季獲利0.78億元

劣幣驅逐良幣

最近與銀行往來，發現理專真的不好當，尤其本土行庫更為明顯。

在本土行庫帳戶可買證券和基金，對方卻告訴我，買證券他沒業績，希望我多參考基金，回答這句話的當下，就看出他把自己擺第一，客人的財富擺第二。

進一步思考為何理財商品容易使投資人賠錢?

因為市場的本質本來就是只有20%的人賺取80%的財富，而這些人，我猜有很大比重，不願意為機構服務，形成劣幣驅逐良幣的現象，在供給良率不佳之下，產出的東西自然就....真是惡性循環。

大學最後一名畢業

昨天和前輩聚餐，頗有洞見。
他跟我分享人起跑點差不多，但為何到最後有差異，主因是動機不同。
他引用某個實驗，該實驗找了一群資質差不多的小孩，訓練他們學樂器，

然後持續追蹤幾年，後來可以上台演奏的小孩只有少數，

於是就訪談這群小孩，原來有些小孩是父母要他們學樂器的，

所只要學到會彈就好，達到這個舒適圈就停止進步了，

而能上台演奏的小孩，則需要付出極大的努力、克服困難，才能上台，

最後得出結論是，因為動機讓成就不同。
回想自己沒有家產、沒有天賦，大學還是最後一名畢業的，無本無才的我，

若沒有想財務獨立的動機，大概會像多數人一樣慢慢存錢，

而非相信自己總有天可以達到目標。

題外話，我們這一屆同學中，有管部位的竟然就有三個，

另外兩個都有CFA，而我是最弱的那個...沒有CFA...。

人棄我取為什麼難?

 "人棄我取，逆向投資，為什麼難? 
難的不是技能，而是品格，品格無法學習，只能通過實踐慢慢磨練，

凡事總有盛極而衰，大好之後就是大壞，

但很多人都理解錯了，很多人都是做下跌時接刀的人，一次次被扎傷，

逆向投資的關鍵在於，看估值是否夠低，是否已經過度反應了壞消息，

其次要看這種跌下來的東西，是遇到短暫困難，還是長期問題...

甚麼人適合逆向投資? 有些股票下跌，他一點都不慌，甚至希望多跌一點，

如過有這樣的心理就適合逆向投資。...

不是每個行業都適合逆向投資，

比如諾基亞、柯達、摩托洛拉等通訊業就不適合逆向投資，

食品和飲料適合逆向投資，特別是發生食安危機的時候，

或是法規頒布影響的時候，當年就是茅台遇到禁奢令時，

跌了一半時買進，可惜沒抱住，賺一倍就放。"

摘自《投資中最簡單的事》

看了兩遍以上的書，最近回頭看，依然十分有收穫。

你甚麼時候才要變強?

近期讀到Jay的全球交易室的【你甚麼時候才要變強?】一文，感觸好深。摘要感觸最深的文字如下：
"一天10幾個小時投入在金融領域，但這樣我還是離成功好遠。
多少個日子我食不下嚥，多少個夜裡我睡不著覺。
面對家人的質疑和自我的懷疑，我只能默默挺住撐過。
這是一條很孤獨的路。
或許有天才可以輕易的就達到驚人的報酬，並且持續不間斷。
但我知道我不是。
我想很多人跟我一樣。
放假得時侯，誰不想打電動，誰不想出國玩。
朋友的邀約，家人的陪伴，身心的疲憊。
太多的誘惑難以抗拒，太多的事情必須處理。
但你必須得有所取捨。
有時為了成功，不得不放棄一些東西。"

家中過去還算小康，但後來因為建設業需求萎縮，家父的砂石運載事業也受到打擊，家境逐步轉差，那時我還沒認知到甚麼是景氣循環，結構性循環，但心中一直有夢想，總有一天我要離開這種缺錢的困境。
回憶以前曾窮到大學有一陣子，一天只吃兩餐，還曾因為失去清寒工讀的補助資格，家中也沒辦法給生活費之下，很擔心生活無以為繼，而當場在系辦公室落淚..
後來在看了《富爸爸窮爸爸》的書以後，頭一次感到這麼狂喜，原來世上真有超越循環而且是可持續實踐的路 ，也就是投資。
在當時即立下想靠投資達到財務自主、自由的願望，期待有一天不用再為了錢，勉強自己做不喜歡的工作...QQ。

霍華馬克斯曾提過：「你不可能做著跟別人一樣的事情，但卻期待表現比他們好。」

認知到投資是20%賺錢，80%賠錢的遊戲，是不是只要模仿這20%人的行為模式，自己應該就有好表現? 於是2011年開始埋首學投資，但沒想到這條路這麼崎嶇孤獨。
過程不乏受挫、跌倒、被朋友家人或大眾質疑、責難、嘲笑，甚至自我懷疑...老實說，自己真的滿笨的，很多道理要看很多次才懂，為了克服這些負能量、缺點，只能犧牲更多社交、玩遊戲、出遊的時間，將更多心力投入在學習投資的知識上，然後不斷調整、改善自己的投資模式，吸取贏家經驗，使自己無限逼近贏家的樣子。

十年過去了，感謝過程中提攜我、看好我或看壞我的貴人，十年的投入，終於可看到些許成效，至今還是離目標有一大段距離，但小確幸的是，至少自己已在夢想的路上。

設備股案例研究：漢微科-張獻祥

 "研究員把某家當時還在興櫃的半導體設備公司的存貨，畫了一張呈現勁揚走勢的圖，極力推薦應該大力買進，理由就是『存貨激增』，半年後認列，營收與獲利極可能跳躍式成長。」張献祥笑著說，「這家公司就是去年上市的半導體設備股股王漢微科，現在已經五百多元了，它不到百元時，獲利只有一點點，存貨卻不斷激增時，我們就注意到它了！"

(資料來源:投資名師「一箭中的」私房圖表)

"設備產品往往有高單價特性，出貨間隔大，且交貨後須經客戶驗收才能認列營收，因此營收波動大。在營收未認列前，包含製造中與等待驗收中的設備都顯現在財報存貨中，因此可由存貨數字看出端倪。舉半導體設備廠漢微科(3658)為例，2007年營收雖較2006年減3成，但存貨持續增加，至2008年客戶驗收完成存貨即轉為營收，營運衝上高檔，之後存貨與營收數字皆不斷上升"

(資料來源：有紀律的執行—可量化的9大指標（下）)

之前在8X元時關注弘塑，也是業績這一端跨不過去，只知道他在週期低點，半導體設備的客戶關係很扎實，後來漲到快400都沒入手，這段經歷是我一個很重要的教訓，因為設備通常是下訂後才製作，然後放在客戶那邊等驗收，驗收過後就認列營收，因為金額很高，易受長鞭效應影響，業績波動很大，在週期低點的時候，先看P/B夠不夠便宜，推測悲觀漏盡沒，下游capex好轉沒，存貨金額有沒有跟上，客戶宣告capex金額調升後，要持續追蹤存貨金額有沒有成長，有成長就等營收認列而已，漢微科的案例是好的借鏡，現在大家開始哄抬先進封裝，相關族群後續表現應可期待，或重演一次歷史。

要既得利益者轉向頗難

 "創新的兩難作者克里斯汀生寫了一章關於電動車的先見之明，以及對汽車產業的潛在威脅。電動車有「顛覆性技術的氣息」，而主流汽車製造商卻很懷疑電動車的需求。他提出警語，美國大型汽車製造商可能會錯失良機，因為他們只迎合既有且以利潤為優先的顧客喜好。"_(資料原來: 創新的兩難！顛覆性及永續科技 V.S 老牌企業與新興企業)

近日看到日經寫比亞迪進入高端車，歐美警惕的報導，讓我想起《創新的兩難》一書，這是我很喜歡的書，翻閱了不少次。

書中有不少觀念可以用在投資上，如供應鏈利潤的移轉論就很好用，可以判斷供應鏈如何競合，進而找到很多投資機會。

書中也提到諸多案例，講好公司如何被創新打倒，好公司如何失去市場...等值得我們借鏡，以前當學生時，看完這本書，總懷疑這些A+的公司網羅這麼多優秀人才，抓住市場趨勢有這麼難嗎?

後來出社會才知道，要既得利益者轉向頗難。

法人可能比散戶更短視

看到中華車漲成這樣感慨頗深...

回想過去在某機構任職時，有前輩押了不少在中華車上，但中華車因為車用晶片缺貨的關係，導致業績slow，股價也slow，結果一直被上面的釘...開會常常拿出來檢討...最後只能停損做收。

車用晶片缺貨問題是可以解決的，待問題過了就能好轉，我想那位前輩一定知道，只可惜掌權人沒有這麼好的耐心，畢竟金融機構爾虞我詐，失敗的風險很高，不小心就會被拔官，這樣的文化，反而讓有耐心的散戶有機會賺到好報酬。

這個故事給我一些啟發:
1. 不是資源豐厚，有各種內線來源，就可賺到好報酬。
2. 法人因為組織文化的關係，可能比散戶更短視。

(資料來源：goodinfo)

和潤進軍柬埔寨

年初跟和潤的主管聊天時，聊到做車貸差異化不高，利潤普普，故車貸業務以簡約流程降成本為主，用大數據資料庫，評估貸款人償還能力，減化人力照會流程，未來車貸的人力會持續精簡，語音照會的部分也可能AI逐步簡化，並將省下的資源配置到融資租賃上，只要不要踩到法定利率門檻(16%)就好，多數是中小企業主(診所醫師諸如此類的)或是小商販(餐車)等，

另外我問說你們應該會像裕融中租一樣到東南亞發展吧? 他們有在評估，沒想到這麼快...

和潤在文化上偏日系，人員選用上，喜歡從零栽培，希望能承接企業文化為主，未來是否能像中租一樣，養出一個網絡，以顧好資產品質，應該是可以期待的。

今年新車到港量大增，應該會催化一波車貸成長，但長期仍須關注融資租賃的營收，其違約率是否失衡，若控制得宜則獲利率應有機會顯著提升。

近期對手機的雜思

手機已進入存量市場，但ASP持續成長。

根據 CounterPoint 調查，2022 年全球消費者換機週期已拉高到 43 個月，較前幾年的 18~24 個月大幅增加，又根據 CounterPoint 調查2022年全球智慧手機銷量同比下降了 12%，但是售價在600美元以上的高端手機銷量卻增長了1%。

由上可推論，現代人手機不離身，這種手機焦慮感，推升了換機及故障的成本，導致消費者更傾向購買耐用的手機，因iphone普遍較android耐用，使得iphone成長優於整體產業。

(資料來源:Counterpoint、富果研究部)

主要推升手機產值成長的仍是中國

細看大陸市場，其占全球出貨量的22.6%，遠高於排名第二的印度的12.4%。

Counterpoint Research 指出2022年大陸國內智慧手機出貨量不到2.8億支，年減16%，雖然出貨量下滑，但手機平均單價提高，2022年售價在500美元以上的高端智慧型手機市占率增加至26%以上，且仍處於增長趨勢，預計2035年市占率將達到40%。

(資料來源:Counterpoint)

未來手機會不會走向PC後塵呢?

從過往PC銷量來看，逐步緩跌，其實在疫情之前已經有回溫的狀況，受疫情影響，加大市場需求，但因PC並不如手機具備移動性、方便性，隨諸多消費行為綁定手機的趨勢之下，未來較可能的模式，是跟著手機壽命平均3-4年做循環，而不是像PC一樣緩跌。

(資料來源: IDC、華爾街見聞)

未來一年展望

根據Counterpoint Research分析，各品牌將在2023年繼續精簡其產品組合，以最大限度地減少同類競爭。全球市場上活躍的智慧手機型號已經從2021年的4,200多款，降至2022年的3,600多款。同時，各品牌將專注於產品組合的高階化。

回顧最近一次手機連續季衰退期是從2018年開始衰退到2019Q3才轉正成長，並結束連續7季的衰退，按此模式對照本次衰退週期，於2023Q1已經衰退連續7季，或許可以推估調整周期已到尾聲。

綜上，供給及需求都有往高階款考攏的趨勢，即便銷量衰退，但產值可望繼續提升。整體來說，全球手機市場要回溫還是要看中國，中國雖消費回升速度緩慢，然已逐步脫離谷底，就手機平均壽命3年來看，消費者手機持有週期已經到極限，且安卓手機平均壽命本就不長，未來一年手機銷量成長是可以期待的，又整體價格帶提升之下，預期手機市場或將呈現價量齊揚的趨勢。

僅看新聞投資將承擔不小的風險

如果回朔歷年半導體週期底部時的新聞，總是悲觀再悲觀，好像世界停止運轉一樣，但悲觀的情緒也製造了不少機會。

以2019年為例，當時中美貿易戰影響大眾買氣，該年的台積營收也是雙位數衰退，利用率不佳諸如此類的悲觀新聞佔滿版面，但2019年股價竟是收漲的，全年漲幅46%，其中第三季上漲13%、第四季就上漲26%。

為何呢? 因為股價通常領先基本面一季以上，而龍頭公司的市場關注度頗高，故市場效率高，領先的時間更快，這也是為何股價會在營收衰退之時還上漲的原因；另做新聞的動機，主要是衝流量賺廣告(每一條新聞的背後都有成本)，而非協助讀者做好決策，若僅跟著新聞餵養的情緒做投資，忘記產業循環的本質，或將錯失不少機會(或承擔不小的風險)。

反照現在2023年，情境有如2019年，一樣面臨手機賣不動的窘境...

但別忘了商品是有其生命周期，景氣是會循環的。

從日經提供的半導體營收統計來看，通常衰退雙位數出現時，循環也差不多是谷底了，而谷底持續大概為1年，按此模式推測，已經跌了一年以上的半導體，大概多已反應利空，猜接下來台積可能重演2019年的劇本。

(資料來源：日經半導體全線崩潰，復甦要到2024？)

7奈米的需求只是時間的問題

有人對手機市場感到絕望，認為不會復甦，但若參考2019-2021的歷史資料，可以看到手機在歷經連續二年的下滑後，在第三年反而成長，為何呢？因為手機壽命大約為3年，iPhone可能更久一些，故在第三年時，就易有換手機的需求。

若按照此模式看未來，去年及今年的手機市場衰退的越凶，或許明年成長的幅度會越大，而未來手機的silicon content持續增加的，其因主要是網速的追求，及資料處理量日增所致，另外耗電量會隨之提升，但大眾對手機沒電的焦慮感不會消失，故對功耗效益追求將只增不減，且觀察手機市場中相對賣的好的是高階機種，可預測手機廠商應該會多推點旗艦款，少賣低階款，再推論消費者可能傾向購買高階款並降低換機頻率，故負擔更貴的晶片應該不是難事，在此趨勢下亦有助於更低奈米晶片的需求。進而可推論出7奈米以下的需求不是結構的問題，而只是時間的問題（因為柵極寬度越低，功耗效益越佳）。

佈局這種高關注度低購買度的龍頭股，除了追漲殺跌外，買在大眾對其棄如敝屣之時，賣在大眾對其歡欣鼓舞之時，或許才有機會享受低風險高報酬的效益。

(資料來源：DIGITIMES)

透過方法來改變命運

我的命不好，可能是以前作惡多端的關係，但我也相信可以透過方法來改變命運。

有人可能會覺得我做投資稍微有成績，但我在剛入行很菜的時候，曾被前輩說過重話：「我覺得你不適合投資，因為你根本不懂。」

但持續學習反省，不斷的拷貝成功投資案例的樣子，然後覺察並改掉投資的壞習慣，我相信最終是會有所回報的。

例如我之前喜歡追高、追漲停、追熱門股，短期雖然有明顯回報，但檢討後發現，長期勝率卻很低，不如我自己研究冷門股，逢低拉回買，逢高爆量賣，所帶來的勝率回報豐厚，因此我就放下這個不適合自己，容易輸錢的習慣，自然報酬就好轉了。

同理若自覺命不好、職場不順、家庭不和、財庫窘迫，可能也是某些壞習慣在作祟，透過靜心覺察自己，認識自己好的部分與壞的部分，進而斷惡修善，並改變舊有待人處事的迴路，產出的結果一定也會不同。

例如試著降伏自己的無明火、對生活的不滿、煩悶，將看事情的角度拉高，專注在呼吸間，心就能平靜，面對各種無常、逆境時，就不會被牽著走，進而避免做出讓自己後悔的事，或許就能遠離惡性的迴圈，生活也能跟著轉順。

累積每一次好的決擇，相信命運就能漸漸轉好了。

豐達科update 20230105

2019年產出1736顆leap engine 

2023年要產出2000顆以上的leap engine

1. CFM因無法滿足交貨目標，有被客戶罰款的風險。

2. 客戶要供應商拉高安全庫存量，以避免供應中斷問題。

3. 所有飛機零件中，目前引擎最缺。

4. 鑄件很重，大多走海運，運價最近正急遽下滑。

豐達科2019年就累計至9月營收21億元，對照今年截至9月為止僅有15億，至少還有40%得成長空間，而飛機零件多是長單，訂單能見度很高，單位成本正在下降，加上客戶很急的話，就有議價的空間，毛利率高機率回到30%，對比目前第三季才僅有24%。

(資料來源：豐達科法說簡報)

2022年回顧

2022年真的不容易，原本從任職的保險公司離職，覺得職場可以順利一點，沒想到新的公司，因為FTX舞弊的關係，要業務緊縮，2023年又要找工作了，職場不順似乎是我今生重要的課題。

2022年投資上沒做得很好，開資的報酬率頂多持平加權指數而已。

其實今年初就想到受惠居家上班而奮起的PC/NB供應鏈榮景，會隨生活正常後而結束，因此很早就看壞大盤，畢竟電子股比重很高，並認為轉機股會抗跌甚至逆勢走高，但似乎低估了聯準會及大盤的影響力，布局轉機股的表現似乎未如預期。

看好的轉機股如因缺晶片而受害的族群如車用、網通、IPC、監視器等，營運有均質回歸的機會；另看好解封後，實體通路會回溫如交通、旅遊、健身房、美妝美容、醫療等，缺工好轉的如航太供應鏈、營建業。

期間有交替布局宜鼎、晶豪科(記憶體)；神準、啟碁、華星光、前鼎、統新(網通)；振樺電、研揚(IPC)；晶睿(監視器)；柏文、寶雅(實體通路)；郵輪產業(美股)；聯合航空(美股)、高鐵(交通)；同致、劍麟、聯嘉(車用)；豐達科、寶一(航太)；新潤、長虹(營建)；遠雄港(運輸)；聯合骨科(醫療)，回顧幾個比較印象深刻的族群如下：

記憶體：宜鼎、晶豪科

原因客戶主要為IPC、網通等較利基的客戶，該族群客戶的狀況普遍拿不到晶片而slow，應該會受惠料況好轉而營運上升，結果市場還是以看記憶體報價供需為主，受害於記憶體供過於求，未能帶動其上漲，最後停損出場。

網通：神準、啟碁、華星光、前鼎、統新

當時神準還在4月初入手時，剛呈現杯狀創波段新高，那時營收還在成長，滿手積壓訂單未滿足，又有開新廠的想像，以這種成長速度，預期本益比只有10倍不到，判斷評價低估又有動能，相比啟碁動能很弱，於是停損記憶體、啟碁，將部位挪到神準上，最後有gain到快速上漲的那一段，後來遇到桃園爆發疫情，可能有停工疑慮，因此出清出場，後續有再回頭買，但發現，月盈餘開的多漂亮都不能誘出重大漲勢，就放棄了。

後來無意間發現凱鈺很強勢，於是就去翻翻看看GPON產業，發現過去沉寂的標案又在重啟，找一找覺得華星光，兼具復甦，且退出虧損事業及高毛利新品比重提高，盈餘應該不錯，將有不差的漲勢，覺得可以跟一下，而前鼎有跟到小賺，反而是統新比較精彩，停損在起漲點。

晶睿(監視器)

看好的原因是台達電一直在收籌碼，這家擅長財務操作的公司，收籌碼收成這樣，感覺晶睿後續有搞頭，2022年8月的時就寫了一段memo：

1. 因歐美資安issue，海思持續被ban，市占率持續提升。

2. 上游缺料改善。 

3. 晶睿說要導入自動化產獻給代工產品，猜應該有台達電幫忙tune，如果順利開出且產能比重拉高應有助於毛利率改善，另其在台達桃園廠區的產能有助成長，台達電每月連續買入晶睿股票，後續感覺有戲。

印象深刻的是8月前晶睿洗盤洗超久，到Q2季報出來已經很猛了，還是沒催化上漲，反而是7月營收開出後，才有明顯的漲勢，有跟到跳空的那一根，但100多就出光了，沒想到後續竟然有到200的漲幅...，早知道就別挪資金去買甚麼高鐵、柏文....(當初想說營收yoy跳大，會點火，向旅行社那樣噴一波，後來發現不能這樣類比...)

車用-讓我跌倒重傷的族群

很早就看好同樣缺晶片的車用，時序進入下半年，覺得晶片股已經倒一片了，車用晶片缺貨總該緩解了吧? 而且疫情後缺車缺成這樣，新車庫存又在低檔，該族群普遍股價位階、預期估值都相對低，判斷後續將隨車廠產能利用率上升，補庫力道回溫而抬升評價，於是就在9月買同致、劍麟、聯嘉、和大，押了相對大的部位，結果後續遇到大盤下墜至萬二左右那一段，車用不但不抗跌還同跌，結果還漲不太回來，那時候淨值有一段時間虧損40%，壓力真的超大...

好險後來有將停損的資金布到航太上，感謝飛機引擎缺貨催化，讓相關如豐達科、寶一股價很爭氣的上升，以及gain到聯合骨科的漲勢，不然我的組合績效可能更差...

總結

我低估了聯準會升息及大盤下墜力道的影響、高估車用供應鏈復甦的速度，及過分期待聯準會會在今年轉向，唉，真的是看太早了，下次遇到類似聯準會升息步調快又幅度大且盤勢成下墜走勢的情境時，不追創波段新高的個股，並買點美元指數正2 ETF或許是不錯的選擇。

感恩佛法

在親人離世後，更深刻的明白，生前爭的所有一切事物，過世後一個都帶不走，執著在生滅的事務上，痛苦的，只會是執著的人。

人生中最看不破的是害怕貧窮，而沒有安全感，所以想好好工作賺錢，讓生活更為順遂，但似乎越是執著，越不能成就。在學習佛法後，知道自己過去沒有好好修善業，才會感召今生有此不如意的果報，回想今天課堂上，師父所提的話：「講無常並非消極悲觀，而是代表著無限的可能。」

這句話給我很大的鼓舞，與其擔心失望，被境界擊沉，不如善用無常，在境界中修福修慧，有了福德，才能遇到善緣、貴人、好的機會，讓生活更加安穩，有了智慧，才能辨別甚麼樣的路，是適合長遠走下去的，希望自己能像了凡先生一樣，改變自己的命運。

從特斯拉降價看趨勢

老大哥都在砍價了，預示車價榮景可能結束，感覺明年車市大促銷的機率很高…得軟體者得天下
短期來看美國新車存貨銷售比處在低位，先不看終端市場需求轉弱與否，車廠本身補庫力道仍在，但供應鏈的利潤可能持續往上游轉移，很多車用零件業績多剛從底部復甦，所以補庫行情來看，私自覺得車市仍比電子產品實現的機率高。
但是新車市場有其循環性，又新車銷售佔耐久財訂單比重高，若銷售趨緩，或將讓耐久財訂單趨緩，過往經驗，通常趨緩後，消費力也會跟著縮，後續將有經濟降溫的風險，這也是我自己一直不看好明年下半年的原因⋯
長期趨勢看，電動車差異化本就不大，尤其是引擎這個技術壁壘去掉之後，門檻降低很多，又產品滲透率較低，因此才能吸引新創業者VC加入戰局，看起來電動車遲早會走向NB化。
但NB化之後，競爭點就轉向軟體，有越多使用者，就能有越多數據養分，得以持續優化，然後再吸引更多使用者，這是一個十分顯著的先進者優勢，是一個邊際報酬率可能遞增的加速過程。
我自己瞎猜特斯拉策略上降價，除了搶市占，更多是想養大車用軟體，搭配外包車體製程給其他OEM，所以他才沒怎麼推新車款，若軟體養大了，可能成為下波成長曲線。

投資研究員職務分享

最近跟投資公司的前輩寒暄，才知道我剛入行的投資公司收掉了，真是無常，沒想到人事已非...

同期跟我入行的4位，有2個已經離開投資業，前輩還補充說，其實這幾個裡面他最看好我，因為我最刻苦耐勞...聽到這句話瞬間被療癒到，真是港動Q...

回想當初到投資公司，為了要建立產業實務的知識，常常要加班(還沒有加班費)，醒著的時間，大概都是研究股票、建立盈餘模型，沒有生活品質可言，但我覺得很充實，每天都期待學習新知。

有幸自己遇到嚴格的老闆，願意花力氣雕觀念(其實是電人啦，而且是當著大家的面前無情的電...後來跟同行聊天，才發現這是業界普遍的現象? )

因工作上需要了解產業上下游及競爭者的狀況，拆公司產品的報價、成本、出貨量等等變數，以建立盈餘模型，但很多是商業機密，所以沒跟公司發言人、採購、銷售或PM等有好交情，基本上是很難問到東西的，只能自己找外部資料兜。

如此運用內線在業界普遍是常態，老實說我很不喜歡，也暗自想如何開發不用內線也能賺錢的投資風格。

現在回想起來，高強度的累積知識，收穫真的很大...才能讓我有故事可以發發廢文...

之前有後進朋友想靠投資吃飯，詢問我的建議。

我告訴他別被研究員光鮮亮麗的外表騙了，這個工作比事務所還累兩倍，研究員可取代性高，要非常努力才有機會出頭，又金融業常遇到鬥爭，例如遇到空降部隊，選錯派系，很可能就是被冷凍，法規又趨嚴，例如基金經理人操盤時要被錄影、上班時段要收手機，或自己一二等親的帳戶要被管制等，又遇到ETF、量化投資的競爭，只會越來越辛苦...如果沒有"極大的熱忱"，可能會撐不下去...

若真的真的有"極大的熱忱"，很想靠投資吃飯，也不一定要加入投信投顧或金控，很多厲害的經理人都離職自己操了，去投資公司反而有機會學更多，但不論去投資公司還是機構，要遇到願意教的前輩，且教的東西是真的有料的，機率很低，如果沒遇到這樣的貴人提攜，要傑出真的不容易。

再退一步想，其實自學投資也不錯呀，不少非機構出身的神人，報酬率遠超機構業內人。

最後還是不免俗的建議，若沒有"極大的熱忱"持續精進投資能力的話，不建議入行或做主動投資，買ETF真的會輕鬆非常多。

要如何衡量熱忱多大呢？

大概就是在每天被工作荼毒之餘，還有力氣拿起投資的研報、書籍，並反思到半夜，放棄假日的享樂，就是閱讀，依然樂此不疲，如此我認為才是有滿分的熱忱。