台船20201227

先說結論

好像很多人不知道台船是做貨櫃船出身的，過去在船價低檔被迫接受賠錢的訂單，只為了維持現金流，現在除了政府國艦國造拼命灌單外，離岸風電等業務很多是寡占的，利潤也不差，之前董事長信心喊話說，政府標案毛利率通常有10%，雖然公發書則寫只有高個位數，但這不影響台船轉盈，賠錢訂單做完，隨整個下游客戶大好，投報率太佳，台船應該會開始漲造船價。綜上催化應可虧轉盈，走一波均值回歸。

產業

商船

“業者分析，以一月歐洲線每箱運價5千美元估算，扣除1千美元成本，每航次滿載總獲利7,360萬美元，跑兩趟就能大賺1.472億美元，以實裝九成五計也有1.398億美元，對比2013年該型船每艘造價1.37億美元，只要航行兩趟就回本，...目前2,3萬箱貨櫃船最新造價1.49億美元來說，相較2013年幾乎沒上漲。”(資料來源：歐洲線成搖錢樹 兩趟就回本)

國艦國造

“鄭文隆表示，商船造船毛利約 5%，造艦則有約 10% 的水準，而離岸風電參考國外經驗有 10-15% 的毛利表現。“(資料來源：台船法說)

營運

船價低檔時，為維持現金流，接了賠錢的訂單，現在除政府國艦國造計畫，拼命灌單外，離岸風電等業務很多利潤不差，董事長信心喊話說，政府標案毛利率通常有10%(雖然公發書則寫只有高個位數)。商船應該是負毛利，預期賠錢訂單做完，隨整個下游客戶投報率太佳，應該會開始漲造船價，可以看出台船營運已經開始好轉。

之前台船說在手訂單有900億元，以訂船到交船周期平均3年看，有機率年均營收達300億元，以董事長提供的數據計算毛利率理想值有7.5%(但理想何時實現有待觀察)，扣除年費用6億後，大約有16億稅前淨利(虧損扣抵夠多應不用繳所得稅)。股數7.8億股(可轉債0.2億股+現金增資2.9億股+原本股數4.7億股)，換算EPS約2。如果交船速度加快為兩年，EPS則可以能3。

為何說是理想呢? 可以從營運績效來看，台船不斷拉高損平點，是否能EPS 2-3，可能短期看不到，然而虧轉盈應該能在明年看到，或許是不錯的催化。

(資料來源：台船0109年公發書)

Update長榮20201209

最近看到長榮王上新聞，偉大航道什麼人都有，還以爲是白鬍子😂

我覺得大家應該專注在內文提到的宏遠報告，市場共識看回到2010那時候去了（我看到2015而已），之前聽說合約保價的運量已經用完了，現在都是現貨價去運，還需看看10號開營收月增幅度，才能驗證，至於大陸水運局傳說解凍的消息，我覺的半假半真，因為中遠海控等陸資航運股價沒漲很兇。假設美西線再限制漲價的話，可能降低船隻再投入的誘因，反而不利陸出貨，只是大家好像不討論為何陸不在歐洲線設天花板，我猜因為這有利中歐鐵路的利用率，所以歐洲線漲價反而對中國有利。

其實沒預料到長榮漲這麼兇，除了歐洲線達飛輪暫停接單（第一次看到航運有暫停接單到的），供給進一步緊縮，營收三成左右的歐洲線受惠很大（陽明也三成）以外，大概只剩換約的催化劑，長榮190艘船只增加15艘，運力提升我覺得還好。

從歷史經驗來看大概會在過年前後見高，然後可能有史詩般的崩跌（景氣循環股特性），我不是唱衰長榮，而且我也有長榮，只是想提醒大家小心微妙。尤其是沒有脫硫塔support的萬海，直接吃低硫油（最近高低硫油利差已經漲到70美金），可能反轉會傷的比較重，btw每次星期四星期五要開運價指數時，航運的走勢就偏弱，覺得有趣。

中美晶20201201

先說結論：中美晶市值847E，持有50%環球晶市值1340E，2020/12/1 value gap約60% 。而中美晶盈餘根本就來自環球晶的貢獻，隨太陽能虧損的風險大降，預期2021矽晶圓漲價，可能讓價差封閉。假設環球晶現金增資且中美晶沒跟進之下，持股比例將降至33%，稀釋後帳上環球晶市值還是有1326E，另從提列一次性減損及喊話等動作，判斷公司派作多中美晶意味濃。

緣起

因為原本持有安集(現在已清光)，而涉入太陽能產業，發現上游的中美晶似乎反應有些滯後。

分析

原來中美晶持有環球晶，且每股中美晶對比環球晶，兩家公司存在著不小的價差。回頭看2018年研究報告，發現法人對於太陽能事業有疑慮，因此價差始終未能弭平。

不過從盈餘趨勢圖可以發現，中美晶盈餘根本就來自環球晶的貢獻，在2019年中美晶一次性提列太陽能部門虧損後，2020開始太陽能盈餘已無重大影響，受全球碳中和政策催化，要再大虧的機率已不高。

再回顧2018年矽晶圓漲價供不應求，催化中美晶(環球晶)上漲的事件，可能隨2021Q1矽晶圓調漲報價而重演，推測有機會封閉目前中美晶與其帳上環球晶的市值價差。

受近期環球晶併購Siltronic AG，同步催化中美晶上漲，檢視本次併購金額需1250E，中美晶加環球晶帳上約289E來看根本不足，故增資機率高。假設環球晶併購資金來源，全部以現金增資支應，使股本膨脹51%，且中美晶沒跟進之下，持股比例將下降至33%，而環球晶因為獲利及股本同比增加，所以每股價格可能維持，若以613元計，則稀釋後，帳上環球晶市值還是有1326E，另從提列一次性減損及喊話等動作，判斷公司派作多中美晶意味濃。

(資料來源：富邦證，財報持股比例是51.1%，但公開資訊觀測站董監事持股是50.9%，落差不知為啥，然不影響判斷，所以就沒改了)

(資料來源：中美晶年報)

(資料來源：財報狗，該數據的中美晶盈餘未扣除非控制權益損益，扣除後2020前三季淨利大概有45億，預期年度淨利約60億，以環球晶本益比21推，市值則有1260億，保守一點可以採計這個市值）

南亞科-練習price in的判斷

如果要認識南亞科，就要看利基型dram，老實說dram是啥我不能清楚說明，也沒業內的專家清楚，但我會試著去學習市場關心什麼？大概就供需、報價，所以我只追蹤上述兩點，然後比對資訊在南亞科的股價反應，今年以來都是說會跌價庫存過高，但南亞科就是不怎麼跌，而最近傳出有要漲價，而股價已領先漲破區間，判斷應該有人先進場了，然後再看看神秘金字塔發現，南亞科大股東人數開始提高，推到這裡，應該可以有利空出盡的小結論。

最後是想像，IC Insights推估2021年 dram雙位數成長，漲價動因應可成立並延續，沒有實際評價，也可以猜出他動能方向應該是往上的，有一定機率重演供不應求的故事，把南亞科再一次催高，這時候我可能會先做個初始部位2%，等資訊開始發散，法人調高目標價，讓部位獲利有出來，再考慮是否要雙倍加碼。

(資料來源：google 新聞)

三芳20201120

(圖片來源：NIKE)

                                                                                                                                                      

先說結論：因為3D網布鞋面大流行，造成營運陷入衰退的逆風已過。近年設計回到人造皮、TPU上，2021主打的鞋款漸漸沒有網布鞋，或受戶外運動回溫等因素催化，可能讓三芳均質回歸到EPS 2。但仍需注意油價變動，2018曾因油價大漲20~40%，造成成本反應不及而侵蝕毛利率。

公司簡介

“三芳最大客戶為Nike，2020年1~8月佔營收比重達40.8%，第二大客戶為Adidas佔比11%，其餘客戶包含New balance、PUMA、亞瑟士等。...隨著前幾年流行起網布、編織布產品，三芳亦進攻「NOSEW SKIN」，可包覆在網布、編織布外層，增加支撐性以及防水性，目前該產品佔三芳合併營收比重逾2成...從2019年開始，鞋類的流行又從編織、網布轉回皮革類，公司預期NOSEW的成長力道會趨緩。”(資料來源：三芳H2營收逐月回溫)

從去年開始營運就有谷底翻，呼應下游客戶改設計回人造皮、tpu的趨勢，然毛利率最好的無車縫tpu，佔比還是沒上來，再加上營收規模未達單月8億，因此整體毛利率還有進步空間。不過2020q3毛利率開始上到24%，營益率9%，若沒匯損影響，已有機會到單季eps 0.4。

寶成暫停無薪假，補庫存的需求，讓三芳月營收跳增到8-9億，預期2021疫情好轉、戶外運動增加，提高運動鞋需求，應該可讓三芳回歸均值，可能回到過去EPS 2 左右，甚至更高。

但仍需注意油價變動，2018曾因油價大漲20~40%，造成成本反應不及而侵蝕毛利率。

(資料來源：三芳法說簡報)

(資料來源：財報狗)

(資料來源：三芳109年報)

為什麼自己練邏輯比聽信他人跟單重要？

最近一個例子，有朋友問我有沒有推薦可以買的股票，我把標的及判斷邏輯跟他說，他不想聽並直接問我可不以買？

我告訴他這個你自己判斷，我答應他會把不如預期時，對應的減持跟他update，並跟他說十一月公布財報時，在判斷適不適合出場。他說好反正就放著，就依你說的到十一月公布財報看看狀況。

結果9月遇到政策風險，面臨修正10-20%。我跟他說我持續減持。後來我跟他一樣砍在低點，那時也產生很大的自我懷疑，但後來公司法說後，市場反應不錯，我判斷風險已經price in，馬上把部位追回來，而最近股價已經創新高，但他已經信心潰散，說不想再碰了。

由上可知，沒run自己分析，擬定自己的交易，面對波動時，很難忍受虧損、賺回停損的損失。由這個例子可知，跟單的風險遠大於自己研究，因此即便是我最尊敬最欣賞的強者報的股票，我還是一樣會自己walkthrough。

事後想想，其實我也有錯，當初原本只想藉由這個機會，提醒他多看書和練習的重要，後來發現只是反效果。故我覺得報股票這個行為，是否真的有幫助？應該考慮聽者本身對於資訊的處理能力，對某些人而言，多說無益，更可能害了他。

此外，如果去看一些個股討論區，很多都是互相輕視或謾罵，很少能真的引起有意義的討論，讓我反思，寫這些東西是不是無形間助長了大眾的瞋恚。爭面子或對錯很浪費時間，反而應該感謝他們有多元的看法，如此股價才有套利的機會。

興能高(6558)20201016

先說結論：近期受到蘋果找上門 興能高奪Beats Flex電池大單的消息，加上營收成長轉正，催化興能高連跳漲停，其實興能高本來就有供應beats，但市場一直期待能供airpods，現在因為主要供應商Varta產能不足，而讓興能高有練兵的機會，但能不能供到airpods，我保留先不看這麼遠。但市場高速成長下，快速填滿二廠的產能機率高，若填滿後加上效率優化，有機率翻倍。假設未來三年後營收40E，毛利率28%，淨利率12%，考慮股本膨脹效果，用股本10億計算，eps預期為4.8。

(資料來源：AirPods Pro賣翻 鈕扣電池大缺貨)

產業

我看到的機會是各大廠牌將會模仿蘋果不附耳機，並改推無線耳機，對手機廠商來說可以彌補客單價下滑的趨勢，無線耳機將拉高滲透率。因市場呈現快速成長，競爭密度偏低，高機率呈現量價齊增的趨勢，只是我比較好奇為何億緯或其他大陸廠家沒有類似的消息，暫時推測可能量產品質不足所致。

興能高2016在藍芽耳機市佔率有30%，到現在掉到剩11%（沒跟上airpods真的差很多）。昆山一廠從去年的300-400萬顆/月，至今九月給的guidance已經是500萬顆/月，而昆山二廠則為100萬顆/月，興能高一的可轉債公發書，提到要拉高200萬顆/月，猜可能是去年就有認證apple單，要給這個vip專廠專用（這是apple的習慣，非常重視隱私怕被抄襲）或許可以說明股價這麼熱情的原因。這次beats flex先從方型電池開始，預估最快2022才可能供airpods，但2021h2可能就會開始炒作這個消息，而扣式電池要繞過專利不難，從億緯專利回擊過程可知，varta幾次的法律襲擊，也沒真的成功。因此專利問題不大，就算有專利問題，蘋果也會想辦法喬給second source（但也要先入圍才行😅）

從手機一年銷13億台來看，可能要26億顆電池才能滿足，這還不包含其他穿戴，因此如果沒有airpods，還是有其他客戶跟上，只是毛利率沒這麼好，總之判斷空間夠大讓興能高成長。比對varta毛利率63%，興能高最好時才28%，應該還有向上提升的空間。如果gain到airpods，應該會帶動毛利率跳增，那將不只一倍而已。

2020H1產能利用率大降的逆風已經過去，若營收以25%速度成長，eps可能2-3，目前peg為1倍左右，尚屬合理。假設未來三年後營收40E，毛利率28%，淨利率12%，考慮股本膨脹效果，用股本10億計算，eps預期為4.8。公司本次私募不知道會是立訊還是歌爾，但可以預期能幫興能高加速成長。

崇友20200910

(圖片來源：崇友實業)

先說結論：保修雖是崇友的獲利主源，然讓盈餘爆發成長的則是電梯銷售。預期谷底已過，隨開案數提高催化，2020後可能複製2015的爬升周期。對照崇友的展望：2021年將邁向大筆訂單的完工認列高峰，加計在手保修案源累積，未來可能呈現階梯式成長，假設2021如展望達到50E營收，因為廠辦案件數多，可能拉高毛利率到31%，則EPS可成長20%，以現金殖利率平均5%合計。

會注意到崇友，是因為想找最近國內房產熱潮的受惠股，之前有在自己的FB大略區分了建造段、銷售段、裝潢段，建造段受惠的如水泥、鋼筋等等建材類，而電梯則比較接近建造段後期。

產業狀況網上多有詳盡的分析，就不贅述，重點大概就是寡占，前三大市佔率各約20-30%上下。而產業利潤著重在保修，通常台灣習慣找原廠保修，因此保修台數多盈餘越穩，而新梯銷售跟建案推案有關，若推案量大，則有利電梯銷售。

以下是摘要內政部統計資料當領先指標做check，紅字是近期高點而藍字是近期低點，從開工到完工，我大概抓兩年，可能會隨市場氣氛而延後完工，亦會影響電梯驗收認列時程。開工量在2013年到頂後就走跌，使用執照則是2015年peak，而崇友的新梯則是在2016年peak，另對照崇友2016年拿到台大醫院汰換案至2020年才認營收，推估電梯市場可能落後開工3年或落後完工執照核發1年。另外對照建商信心創高及營造廠在手訂單創新高的情形，電梯市場或許已處於爬升階段，開案數應該可以在未來兩年持續走升。有機會複製2016年前後的榮景。

(資料來源：崇友法說簡報)

從營運面來看，保修雖是崇友的獲利主源，然讓盈餘爆發成長的則是電梯銷售。2014-2017盈餘明顯成長，帶動獲利率及ROE隨之成長。在近兩年電梯產業不佳之下，新梯呈現衰退，所幸有汰換需求及保修部門的成長得讓崇友整體盈餘keep，這也是為何崇友股價可以一直維持滿滿大平台的原因。（注意⚠️部門盈餘沒有做部門別沖銷，可能有誤差，但仍具參考價值。）

預期新梯谷底已過，隨開案數爬高且多廠辦需求提高，對照崇友的展望：2021年將邁向大筆訂單的完工認列高峰。應該可以期待進入成長週期，或複製2015年的成長行情，此外商用梯比重拉高而提升毛利率。

(資料來源：財報狗)

談投資要小心

最近前輩提醒我，跟別人講股票要謹慎，講對了人家不見得感謝，講錯了反而會遭來怨懟，吃力不討好。可以和朋友談投資，我其實滿開心的，但只跟人講說現在能不能買或賣，或說某個大戶在買或賣請問你怎麼看⋯等之類的，侷限於點，沒有連線或構面，這些都不是我分享的初衷，我比較傾向自己先構圖，從點到面，再來聊會更有啟發。沒自己整理決策的邏輯，只跟單，是很可惜的，因為不能檢討自己輸在哪，更不用談改進了。

那我怎麼改進的呢？

因為我自己很笨，所以大學看百本書是基本門檻，只能硬著拷貝書中的案例，然後小資金開始練習，遇到虧損再檢討，如何降虧損。

也因爲自己比較笨，所以加入投資公司後，每週晨會都是被老闆洗臉，每天call公司寫盈餘模型，有時候寫到半夜的報告，隔天被洗臉也是正常的，但我享受晨會，因為聽其他前輩分享他看公司的邏輯，比看電影還精彩。如果一天有四家的話，大概一年粗略聽了百家以上的分析報告，這是個股的部分。

後來有機會操資金，因為風格不匹配也是被洗臉，但也學到如何縮放部位的概念。後來看完馮柳就通了，開始不追求個股上的表現，而是整體組合報酬的成長。

從第一筆交易到現在大概八年。我自己覺得沒捷徑，而且現在我還是常常被市場洗臉，所以跟我討論股票，要有輸錢的準備，我勝率超差，重要的是要如何keep獲利的部位，然後持續放大，套句前老闆說的，獲利有拉開再加碼，因為某種程度上你可能是看對的。配置上我是以目標報酬率為考量，例如今年整體組合想要漲10%，目前只有賺5%，剩下半年不到，有什麼類股是在下半年有催化較高機率上漲的，要壓多少部位才能讓我達到目標報酬，如果看錯的話，b計劃是什麼，所以我儘量讓投資想法多於資金，在a計畫失效時，b計劃可以彌補a計劃的虧損或提高獲利。

如果硬要說有捷徑的話，就是找一個自己尊敬的投資家，拷貝他的思維，反覆問如果他遇到這樣的情況時會怎麼做？ 相信很快就能提升。

總之，風格的養成需要積累，透過寫下想法反覆，檢討，內化成自己適合的策略，才是真實的利益。

股市金融怪傑心得

 這本書是追蹤Thomas 發現的

這些受訪者績效非常好，而且最大虧損都能控制得宜。

我關注在幾位比較好拷貝的交易者上得到啟發。 例如ch1-4和ch6的訪談。

最近發現價值投資強調要堅信自己的投資，這有好有壞，好的是可以度過市場的波動，但壞的是可能過度自信。

說到這裡並非否定價投，他有好的框架可以辨識超額報酬的機會，但學久了不免被侷限，而且每套策略都有失效的時候，時間長達兩年或更久時，是要固守還是換策略？

讓我想到馮柳所提過的，即便市場是錯的也要假設他是對的。因此我改掉過去買在左側的習慣，而是想辦法無限逼近右側的初始階段。發現這樣效率改善很多。例如橋椿，我在這檔被打臉很多次，一直期待他虧轉盈，但每次都在年線創高不久後，就繼續下殺，內部人買得很兇，也催不動，直到最近又在買回來，理由是他虧損的消息不再讓他下跌，產業新屋開工強化，營收也開始跟上趨勢，開始有動能，或許能改善她趨勢方向。

我在這檔上告訴自己，過去心不可得，每次交易應該將情緒歸零，比較在手部位和其他機會他好在哪，或許不見得在這檔上賺到錢，但能確定的是可以在他展開的過程中學到經驗。

另外，最近開始看因子投資這本書也提到，巴飛特之所以成功，是因為他捕捉到超額報酬的特徵，而價值投資以外的特徵，近年不斷大量被挖掘時，是否也有學習的可能？

當初在某家投資公司任職時發現，同事做純粹順勢，如果問他被動元件那些型號放在手機那些放在車用，供不應求的原因，可能都不能清楚表明，但他從華新科買到國巨，另一位則是矽晶圓缺貨時，買合晶嘉晶，都有賺到價值投資難以匹敵的績效時，不禁開始懷疑深度研究是否有必要？亦或者是有沒有可以簡化的可能？能否模仿他們透過交易，感受市場對於資訊的反應，調整部位，以創造報酬？現在已經很少做深度分析了，報酬上來說也可接受。

價值投資有學習的必要，很好用來辨識滾雪球的坡道或賠率。

而投資說到底也是一門買賣生意，要能清楚辨別什麼是賣的動的商品，什麼東西正在過季，什麼賣不動。這是我在女友身上學到的一點。

賣不動的東西，對零售業來說，是要想辦法清掉庫存的換現金的，資金管理一樣，很多價值機會的辨識上，可能參雜不少個人情緒，而產生判斷的瑕疵。我現在比較傾向讓市場告訴我這些瑕疵，當賣不動時，我會換倉或縮小部位。

就像我剛開始看好萬海一樣，但市場似乎傾向長榮，於是我就把長榮的部位建起來。畢竟大趨勢下受惠的不會只有一家，漲幅差不多大的前提下，換股的成本就能忽略。

總結千萬不要成為誰，這是我看庫克傳前幾張學到的，他不能成為賈伯斯，而可以成為更好的庫克。 走自己的風格才是最重要的。

(圖片來源：博客來)

20200812德麥

(資料來源：德麥官網)

先說結論：看到修正式價值投資分享，德麥擴廠兩倍，預計於2020年底啟用的消息，就開始對德麥感到興趣。雖然市占率還偏低，但市場上的再投資機會，可貢獻的報酬率並不如過往，假設公司run大營收，以歷史年均增速14%成長，預期要5年才能填滿產能且規模翻一倍。若淨利率10%，則EPS有機率到23-25。公司在資本配置的成績上未有驚豔，是否可以透過擴廠催化，本人保守看待。檢視公司現金流充裕，或許透過併購以加速規模達標。

產業

大家主要追蹤中國麵包人均滲透率低，請教過投資沙岸的揀貝人，他提出滿有意思的看法：麵包之所以在亞洲流行，主要是在歷史上受美援的關係，當時麵粉歡樂送，因此影響亞洲飲食文化，而有高滲透率，中國缺乏這樣的大背景，故滲透率能不能如其他亞洲國家，尚待商榷，而消費量成長是相較能確定的。

(資料來源：TREES_BREAD)

近期觀察到一個有趣的現象，最近排隊買日本生吐司，這麼貴的吐司，竟然還能熱賣。看出群眾消費習慣轉移，追求口感佳，也暗示願意花在麵包上的金額有提高的趨勢。或許因為少子化的關係，而上一世代又經歷台灣錢淹腳目的背景，養育及孝親費部分人是不用負擔的，讓青壯年的消費力得以解放所致。

綜上台灣長期人口減少及老化，推測麵包消費會呈現量減加增，中國則有機會量增價漲。

(資料來源：德麥109法說簡報)

(資料來源：德麥109年報)

策略

「如果你要開一家麵包店，我們可以從第一步開始協助你，一直到開店完成。」總經理吳文欽自信地說，這就是德麥的成功關鍵因素。(資料來源：德麥吳文欽 用三法則拚市占王)

從上得知，德麥在是做類似整店輸出的服務，再從年報來看，德麥的市占率尚低，再投資機會大，尤其是中國，透過擴大產品代理項目，並搭配一條龍服務，跳過經銷並直供商店的模式，創造優勢。

(資料來源：德麥法說簡報)

(資料來源：德麥109年報)

2014年併購無錫芝蘭雅後，盈餘有大幅跳增，然後續成長就趨緩平均年成長3%，從ROE呈緩跌的趨勢，再投資機會並不如以往好，然併購後利潤率有keep，成績不差，若公司能利用相關併購經驗搶市，應該可以拉高成長率。

(資料來源：德麥109年報)

 

(資料來源：財報狗)

財布施是因，努力是緣，財富是果。

低潮的時候一定要有力量推著自己改善，不管是信仰或是親友。

三月心裡壓力很大，很怕自己做錯會對不起相信我的人，所以我拜佛，念經靜坐更勤奮，求佛菩薩賜我智慧，讓我做好決策，然後不斷佈施累積善因，現在我只要講自己看好什麼可能就會跌，這大概是佛菩薩提醒不要無我貢高吧😅

最近聽到愛榭克分享投資是一段很孤獨的路，心裏感觸很多，從學生時代就是耍孤僻，因為明白自己學習能力不高，也不夠聰明，所以必須用大量的時間把基礎知識建好，現在的決策流程，大概有五成都是在唸書時建立的。

然後狂妄必輸，屢試不爽而且生命會很不如意。對市場要謙卑，因為我們不是賺糾正市場的錢，是賺展開方向的錢。所以判斷拐點很重要，像愛榭克提的，要從抓方向精進到抓拐點，是我現在正練習的課題。

我很高興看到有朋友開始關心投資。

但衷心建議要練習，反覆檢討優化，才能走出自己的風格，趁資本小的時候快速犯錯，累積經驗。畢竟受委屈換得的錢不容易，到時候資金大又退休了，簡單賠掉兩位數，可能會更痛苦。

多閱讀，模仿歷史上的名家判斷和案例，基礎知識一定要建立，尤其是金融圈大戶公司派很愛結合媒體炒作，投資要對自己負責，不能只人云亦云跟單，很容易被倒貨誘騙。到現在還是覺得自己很無知，還是會被拐騙。

價值投資是好複製，相對勝率高的策略，買到現在，發現類似的事情就是不斷的重演而已，把一些成功的例子當考古題背一背，現實題型怎麼變化，都可以掌握。我舉個例子，把非常潛力股，用費雪分析德州儀器那一套，拿來分析台積電，會發現有眾多相似之處。

台股書單可以從財報狗、產業隊長、黃國華、獵豹財務長、彼得林區、菲力普費雪、巴菲特、葛拉漢...等都是好的起點。

交易面的書大概就是超級績效系列，但我建議要架構在基本面分析上，判斷成長道路大不大，才不容易被洗掉。

最後希望各位賺錢，然後多佈施累積善因，福報是自己的，前進的道路上，運氣才會好，貴人才會多，比較順。

20200714錩泰

(資料來源：deltamachinery.com)

結論：從策略上來看，錩泰就是想辦法討好客戶，例如幫大客戶背虧損的部門或幫忙改商場，以維繫客戶關係，當發動討好技能時，該年會元氣大傷，然後隔年營運就好轉。上次衰退股價大約30，預期隨美國房市強勁成長，開工需求提高，清庫存促銷的機率低，2Q20淨利率假設跟1Q一樣，則上半年EPS就賺贏去年整年度，預估整年度5-6，高於近三年平均成長率23%。盈餘品質不佳，所以保守一點。

產業

下游客戶寡占且強勢，同業價格競爭偏激烈(尤其來自中國競爭)。

營運

錩泰主要代工生產圓鋸機、線鋸機等桌上型木工機，從客戶別來看最大為STANLEY BLACK & DECKER，其次為Lowe`s(由子公司DELTA出貨，原本也是STANLEY的部門，係從2011年併入錩泰)，集中度超高，容易受客戶調整庫存(還要幫客戶背商場整改費)、匯率等影響而衰退。

從策略上來看，錩泰就是想辦法討好客戶，例如幫大客戶背虧損的部門或幫忙改商場，以維繫客戶關係，當使用討好技能時，該年會很慘，然後隔年營運就大幅好轉。

(資料來源：錩泰108年財報)

杜邦分析

2013年通路客戶加單以及史丹利關掉墨西哥廠加大外包，2014-2015營運衝高。隨弱勢美元政策，讓錩泰的產品失去競爭力，同時下游庫存調整又幫客戶付商場整改費，營運也大受影響。股價也被砍到30上下。

(資料來源：DAILY FX)

(資料來源：錩泰106年報)

(資料來源：錩泰108年報)

(資料來源：財報狗)

20200714安集

結論：從安集的2019年可轉債公發書指出，稀釋效果12.13%，若從2019年的淨利2.1E，預期新增淨利0.17億，貢獻成長8%，低於稀釋效果，預期EPS衰退3.6%。

從電廠占整體盈餘70-80%，未來電廠盈餘保守有1.6-1.7E，以中租全民電廠計算IRR 4.25-4.5%推估，不考慮成長的話，電廠貢獻市值有40E，目前安集市值才3X億，不考慮電池模組部門，就有足夠的安全邊際。以過去營運狀況，太陽能電池波動特性，易拖累營運，但需求正熱，不易衰退或虧損。若電廠需求on going，2025年電廠盈餘有機率3.95億，市值以15-25倍PE估計，可能電廠部門可能值59-99億，若加上模組部門盈餘7千萬到1億，用PE 8倍估計，可能有5-8億的市值，綜上安集可能有64-107億的潛在市值。有機率再推高，呈現階梯式成長。

其實之前就有看到安集，看到一家太陽能的公司去做3D列印，就覺得有點偏離本業，於是沒深入研究，後來聽到財報狗Jeff專訪提到安集，還是沒研究，直到最近股價噴出，脫離長期整理區間，才知道自己真該檢討。

產業

(資料來源：台電)

「政策推動太陽光電2025年累積裝置容量達20 GW，預期年發電量250億度。計畫有三大軸，一是產業園區，包含工業局、加工出口區、科技部所轄科學園區將設置479MW，除新園區屋頂設置太陽光電外，用電大戶也要設置。二是農、漁、畜電共生，包含鼓勵畜舍複合式利用，預計每年新增120MW；農漁專區建立示範，其中台糖營農型設置163MW，漁電專區示範在台南、嘉義設置64MW。三是中央與地方共推綠電，包括屏東縣在東港、林邊、佳冬、枋寮等四鄉鎮嚴重下陷區，規劃二年設置800MW。台南市規劃屋頂及可供變更使用土地，每年設150MW。經濟部能源局制訂再生能源固定收購電價制度（躉購制度/Feed-in Tariff），提供固定優惠費率，保障收購再生能源所生產之電力二十年。」(資料來源：行政院會26日將拍板太陽光電兩年新增3.7GW 帶動2千億元投資、太陽光電躉購費率)

「根據 TrendForce 旗下綠能研究處估算，目前已完成變更的專案容量約 600MW 暫時不受影響； 已在審查中的專案約有 1.5GW，其中有近 500MW 的容量為小兩甲的專案，則確定無法使用，其餘會轉由中央進行審核。對於地面型的專案布局來看，將帶來衝擊的力道不小，觀察今年整體台灣市況，政府原先設定 2.2GW 為目標安裝量，預估實際達成量將落在 1~1.2GW。」(資料來源：預估今年台灣安裝量落在 1~1.2GW) 

綜上來看，政策主導下，程現需求大於供給的狀況，再生能源滲透率持續提升，而太陽能又是建置成本相對低的，增速預期高於其他再生能源，尤其明年核電要除役，可能會加速太陽能佈置。

營運

接近100%為內銷，從安集的部門別看出，主要獲利來源為電廠，因此領先指標要盯土地取得及新增裝機容量。

(資料來源：安集財報及公發書)

(資料來源：108年安集各類公司債公發書)

售電毛利率，原本有72%，安集評估未來約4X%，有下滑的趨勢且隨電廠老化盈餘，有衰退的可能，然目前裝機容量較難達標且火力發電爭議不斷，預期土地或屋頂會隨政策鬆綁釋出，壽險資金湧入等催化，再投資機會大，應能彌補下滑風險，公發書大概整理幾項影響售電的風險：

1. 氣候：較不可控，公司電廠多位於南部，日照時數長，但天災來臨可能毀損。

2. 機關審查：如果裝機後，售電核准函一直不下來，就會影響盈餘表現。

3. 躉售電價：現在台電保證收購20年，可能再新增電廠的收購價，隨接近目標而遞減。

4. 興建成本：電池模組建設成本上升，影響裝機容量。 

5. 土地取得：公司多屬於跟廠房或政府簽訂長約，違約機率低，但政黨輪替可能影響。

從安集的2019年可轉債公發書指出，稀釋效果12.13%，若從2019年的淨利2.1E，預期新增淨利0.17億，貢獻成長8%，低於稀釋效果，預期EPS可能衰退3.6%。

若從部門貢獻度分析，電廠占整體盈餘70%，且未來電廠盈餘可能達1.6-1.7E，以目前中租全民電廠計算IRR 4.25-4.5%推估，電廠市可能有40E，目前安集整體市值才29.8億，大約有25%的下檔保護。以過去營運狀況，太陽能電池波動特性，易拖累營運，但目前需求正熱，應該不易衰退或虧損。

試算一版目前在手電廠可能的貢獻，合資電廠安集持一半。最難的用地取得，有政府支持，剩下的就是鋪太陽能板，判斷實現機率高。假設盈餘2025年達到3.95，市值以15-25倍PE估計，可能電廠部門可能值59-99億，若加上模組部門盈餘7千萬到1億，用PE 8倍估計，可能有5-8億的市值，綜上安集可能有64-107億的潛在市值。

20200709聚和

先說結論：

聚和從2015築底20元左右至今，2020開始脫離底部區，爆量上漲。產品品項很多，主要看精密化學，其已成為獲利主要來源，比對財報部門別損益可以看出，不論是營收及損益都在成長，已經連續成長超過三年，判斷步入正向軌道。近三年盈餘平均成長30-40%，今年第一季受惠疫情整體盈餘成長125%，隨新產能開出及電動車趨勢，應該能繼續攀高。底部趨明顯。

後記：7/9嘗試建部位，判斷營收開出來應該有催化，但營收展望偏差，盤後看到外資大賣，感覺已經有人知道消息先跑，莊家色彩太強，故7/10全砍，建議參與者小心。

(資料來源：聚和公司年報)

分析

特用化學品主要供應文化用紙廠及水處理廠，原料以石油衍生物為主，毛利率易受到油價影響，因此如果成本反應不及，可能影響損益。2017年時公司有揭露給券商精密化學的細分，人體精密化學品及工業精密化學品比重為7比3，工業精密化學品中，目前鋰電池電解液添加劑占7成，電鍍添加劑占3成。生物緩衝劑也是全球第 2 大，客戶包括輝瑞、博士倫、必治妥等製藥廠。事業體鋰離子電池添加劑，客戶為天賜材料、珠海賽緯、杉杉股份。雖然電解液受惠電動車趨勢、毛利率優又屬寡占，然比重太低貢獻不大。不確定近期電解液比重，可能要訪公司才知道。辦公室用品可能樂觀點就是持平，因為文具長期是被電腦化取代的。

「聚和表示，分析上季營運狀況，最大的亮點在於旗下的精密化學部門主力品項生物緩衝劑，歷經長期拓展外銷市場，透過性價比高的優勢，獲得歐美地區客戶如藥廠、隱形眼鏡清潔液生產廠和保養品廠家擴大下單，挹注業績增長。...該公司並指出，針對高雄廠月產上百公噸的生物緩衝劑產能出現供不應求狀況，先前已斥資數千萬元展開去瓶頸工程；進入本季後，所增置的設備正陸續完成，預計明年產能可增加50%。」(資料來源：聚和將衝刺營運)

從上述可知精密化學已成為獲利主要來源，比對財報部門別損益可以看出，不論是營收及損益都在成長，已經連續成長超過三年，判斷步入正向軌道。

(資料來源：財報狗)

20200707世禾

先提結論：近期看到面板報價上漲，世禾也開始反應，客戶產能轉移到oled，如果需求不變，將驅動面板產能持續吃緊，利用率也會維持高檔，但要注意的是當oled良率上來，邊際成本降低，產出大增可能又供過於求。

另外半導體先進製程放量，將使世禾持續提升毛利率，近年三年盈餘平均成長25%，1Q20營收微衰之下盈餘還成長，預期今年EPS應該可以高於去年，資產周轉率提升及淨利率改善，都有助於ROE上升，若客戶產能利用率高，利潤率應能維持，而中國半導體建廠on going及既有客戶擴廠，有助於資產周轉率上升。有機會上升到歷史平均ROE 10%。

雖然切入的點賠率偏差，若從PEG看，判斷催化明顯，應該可以期待。

產業寡佔，競爭者跨入門檻高，但既有者的價格競爭激烈。

「半導體及光電設備趨於大型化，相關設備零組件尺寸有大型化及精 密度高導致運輸搬運不易，致使清洗服務具有在地化特性，服務配合度及品質成為專業洗淨廠商重要經營關鍵。

目前國內同業為榮眾科技、太洋新技、德揚、科治、致佳、聯達及昆騰等，公司在半導體及光電產業製程機台零組件精密洗淨及再生處理市場競爭，本公司以 PVD 設備機台零組件精密洗淨及再生服務為主要發展產品；若以半導體產業及光電產業之製程領域區分，本公司在 PVD 設備零組件精密洗淨及再生服務市場應屬目前市場領導廠商。 

目前設備零組件洗淨及再生費用佔半導體及光電產業營業成本比例低，但潔淨度影響生產良率甚鉅，為便於管理，半導體及光電廠通常僅選 1至 2 家廠商配合，在此行業長期耕耘及口碑即成為產業寡佔現象，造成後來競爭者跨入門檻。 」(資料來源：世禾109年報)

(資料來源：全球TFT-LCD面板零組件製造業產值之變化趨勢)

(資料來源：全球大尺寸面板(7G~11G)產能變化趨勢)

世禾從96年興櫃公發書，揭露的市場占有率約70%，至今台灣半導體市佔率約5成左右，中國半導體約3成，台灣面板市佔率約5成，中國面板約4成。從毛利率看，興櫃時有50%，2008年可轉債公發書揭露的毛利率都還有4X%，2015跌至近年最低點，當時面板產業產值走低，產能大開，呈現超額供給。當面板產值走升後，營運也好轉，符合公司年報說法：隨客戶利用率好轉，清洗設備需求提升，盈餘也會好轉。

(資料來源：財報狗)

綜合上述看，產業呈現寡佔，因為清洗服務影響設備運轉良率，故新供應商跨入門檻高，但既有者的價格競爭激烈，尤其是面板產業毛利率較差，整體毛利率可能因為面板供過於求，而有再下滑的風險。另外世禾的費用增速太快，高過毛利增速，亦可能使盈餘轉差。

(資料來源：財報狗)

從杜邦分析看出，資產周轉率提升及淨利率改善，都幫助ROE上升，未來客戶產能利用率高，利潤率應能維持，而中國半導體建廠on going及既有客戶擴廠，有助於資產周轉率上升，或許能回到歷史平均的10%。