20200220豪展(4735)

基本資料(引用來源：兆豐投顧研究報告)

豪展(4735)成立於1996年，1999年轉型為醫療器材設備製造、批發及零售，並正式推出紅外線耳溫槍，目前實收資本額3.41億元，主要生產基地是江蘇吳江及台北(產能小)。目前耳溫計出貨量占全球30%。豪展99%的產品都在中國吳江廠製造，最大客戶百靈佳占營收比重約25%。

北美洲及歐洲之主要市場行銷以OEM、ODM 方式為主，大陸地區則以自有品牌「康莊」進行銷售。地區營收美國占40%，歐洲占40%，亞洲僅占10%

2018年產品比重：紅外線溫度計系列57%，電子血壓計31%及電動吸鼻器12%。

(資料來源：豪展公發書)

競爭優勢-客戶轉換成本高(資料來源：豪展法說資料)

董事長表示：「單一產品必須符合多國法規，所以認證時間長且費用高。...因為認證成本高且麻煩，所以銷售期要夠長，還能達到合理利潤。所以產品的生命週期長，約5~8年。2~3年在外表做簡單變更。」
由毛利率及公司派說法相互應證可知，該產業有一定的進入障礙，另外還有專利的問題，豪展曾經踩到專利，導致客戶不敢下單，但反著想，客戶也沒跑掉，可知客戶不輕易換供應商。

紅外線額耳溫計的競爭者：泰博、百略、熱映。
電子血壓計競爭對手有歐姆龍、百略、合世、優盛。

損益及杜邦分析(數據來源：財報狗及豪展年報)

豪展上市以來營收每年成長14%，主要來自既有客戶滲透率提升，再分析產品別，溫度計近年已經趨緩，明星產品為血壓計成長較快(近5年平均35%再跳)，曾經於2012-2013年虧損，主要是自有品牌康莊，擴充後效益不佳所致，後續隨營收規模放大，營業費用增速放緩後就轉虧為盈，帶動ROE上升，2019年雖然營收衰退，但毛利卻成長11%，淨利成長36%，ROE已經達到30%。公司表示主要是調整產品組合，量大但是毛利差的不做，可視為對下游議價能力提高的訊號。

因應2017年買地擴廠，發行的豪展二將於2021到期，可能拉高股本到3.5E，稀釋盈餘約5%的成長。近年FCF為正且新建廠房可應付3年的成長需求，2019年5月吳江廠進行擴產和產線調整，主要是增加生產效率用，預計短期再發債擴廠的機率低。

(資料來源：財報狗、豪展年報)

展望(兆豐研究報告及法說資料)

血壓計全球市場年需求約3,000萬台，公司現在一年出約100~200萬台，此外亞洲客戶貢獻尚低(近年有新日本客戶)。公司於2020年5月陸續完成吳江廠的生產線調整並擴線，產能增加40%且效率進一步提升(豪展表示，效率提升10%可增加毛利率2%)。
根據上述法說資料可預期毛利率會再上升，且再投資機會大。

評價

目前PE 11-12與近3年11-17相比低，假設營收維持7%平均成長，3年後營收15E，毛利率維持35%，費用率17%，淨利率有機率14%，稀釋後EPS換算約 6，股利2.3。豪展除2011和2018年外，股價每年上漲，而不如預期時則回檔到40元。

催化劑
近期肺炎，造成市場開始搶額溫槍，甚至傳出漲價賣的消息，預期今年催化下，豪展產能利用率應該都可維持高檔。豪展2009年H1N1時，1支耳溫槍賣到人民幣200元，毛利率一次升至37.47%，但隔年因為庫存備太多而修正，可以用來借鏡今明兩年狀況。