4163鐿鈦20200421

公司背景

因為嬌生要做新款穿刺器，原本的美國代工廠做不出來，而鐿鈦做出來了，因此開啟了與嬌生二十幾年的合作。(資料來源：嬌生御用的手術刀工匠)

雖然這幾年陸續有開發新產品及新客戶，但客戶集中度依然偏高。尤其在2018年資本支出，要gain 嬌生競爭者的訂單，是否會被嬌生降低下單量，影響未來成長，尚須追蹤。

(資料來源：鐿鈦年報)

營運

產品組合毛利率，醫材 40%~45%，微波手術刀、微波開關及植入物約 50%，扣件平均毛利率較低約 25%。

醫療器材CAGR+8%：主要跟著嬌生走，從OEM轉型到ODM，陸續有產品加入。2017年因為受到嬌生的同業競爭，所以出貨下滑，原本有開自己的品牌，但後來改回專做ODM，把品牌授權與Zimmer銷售，因此銷售費用占比下降。

2018年公司擴廠除了產能不足外，還要gain嬌生競爭者訂單，目前接洽Medtronic(就是2017年傷到嬌生市占率的那家)，未來希望專廠專用，新廠預計於2022投產。

微波開關CAGR+23%

用於手機基地台訊號開關、晶圓設備及手機檢測設備等，主要客戶為Teledyne Technologies。曾在4G基站布建期間，有強勁的成長，後來有導入iphone檢測，但一年後就掉單，於2017年衰退。近期已有回升，依照公司展望，因為2019年拉貨較強，2020可能slow。

扣件CAGR+3：2019年因為有星巴克飲料機扣件急單，毛利率50%，拉高扣件成長，但能否持續是疑慮。

專心做ODM後，銷售費用就改善，維持競爭力在研發費用增加是合理的，但公司在管理費用上的控制似乎還有進步的空間，不知道能不能降回8-9%。

2019年EPS做到9，相比過去7-8之間是近年的新高。如果費用率控制應該有機會更好。

(資料來源：財報狗及鐿鈦年報、法說資料)

(資料來源：這一檔醫材股股價跌 地緣券商卻逆勢買進)

評價&催化
2018的拓展計劃催化效果應該近期不會看到，甚至可能在2021-2022期間產能利用率上不來，而傷到獲利(參考太醫建廠pipe line)，另外可能有疑慮的是嬌生的合作關係，我認為公司應該是衡量後才採取行動的，多少一定會扣分，但後續gain的新客戶有助於彌補。
短期還是看微波開關，主要是該產品毛利率高以及現在還在5G布建的前期，動能應該可以在這兩年延續。

假設公司三年內成長率微波開關維持+20%，醫療器材+8%，扣件持平，因為高毛利率產品出貨，毛利率有機率做到43%，在費用率23%下，成長32%，複合成長率9%，EPS 12，平均殖利率3%，預期PE12，比較近三年平均PE15及成長率來說都偏向保守，考量風險在於客戶集中度高，微波開關造成盈餘波動的影響後維持較低的評價。