「希望本是無所謂有，無所謂無的。這正如地上的路；其實地上本沒有路，走的人多了，也便成了路。」_魯迅
這是我買過的股票以來，第一次害怕用到他們家的產品...
看好人口老化的趨勢，會加大醫療耗材的使用量，在加上人的預期壽命不斷提高，換算ARPU值只會越來越高。
考量潛在回報率後決定賣掉敬鵬，轉進太醫，太醫最近12月營收不如預期，又逢低加碼幾張。預期認證過後下半年開始發酵，希望第一季結束前把部位加到10%。
4126太醫
公司簡介
成立於1977年8月6日，總部位於苗栗縣銅鑼鄉，主要從事醫療耗材的研發及製造，以及醫療儀表、氣體管路設備與醫建工程等業務。產品種類眾多，各種耗材之規格、品項超過百種以上，其中抽痰管為主力產品，全球最大供應商為金百利(Kimberly-Clarke)，市佔率超過8成，其次則為太醫，市佔排名第二。另外，原傷口引流套產品全球僅嬌生(Johnson & Johnson)及太醫兩家享有專利。
2017年Q3醫療耗材佔營收93%，醫用儀器設備佔6%，耗材類有管類、抽痰管、袋類、傷口引流管，分別佔營收26%、25%、12%、9%。產品比重近幾年並無太大改變。
台灣、大陸及東南亞市場以銷售自有品牌「PAHSCO」為主， 歐美及日本則是以代工為主，國內醫療耗材平均市佔率為18%，其中又以密閉式抽痰管及真空傷口引流產品在德國與日本市場市佔率達50%以上。產品劃分品牌及代工，比重各半，其中以品牌平均毛利率較高。
如以地區別比重來看分別為日本、台灣、中國…等亞洲地區貢獻為主，日本和台灣都是成熟市場，平均成長率2%，動能較強的是中國平均有10%的成長。
產業狀況
進入障礙高來自於認證時間長、客戶轉換成本高，主係導管屬於侵入性醫材，攸關性命，有感染的風險，所以不容許出錯。因此廠房建立到認證完出貨，需要3年以上的時間，只要認證過，客戶就不易換供應商。
隨高齡化社會來臨，預計2020年後，全球65歲以上人口將超過5歲以下兒童數量，且未來差距將持續拉大。相應的醫療支出增加下，帶動醫療器材需求年平均成長6%。
營運狀況：
2010年至2016年營收平均每年成長6%、盈餘則平均每年成長2%。營運尚屬穩健，主要是產品需求穩定，不易受到景氣影響(歐債危機時仍有獲利)。
產能方面，近期在2009年~2010年有較明顯的擴充，而且產能利用率都能維持在70~80%左右。雖然曾面臨削價競爭的狀況，但平均單價跌幅不大，尚屬穩定。太醫為了擴廠曾於2004年、2008年兩次發債。惟本次產能倍增計畫的資金來源，以自有資金為主，故近三年股息配發率下降至50%左右。
值得注意的是太醫擴廠後，就提高一個規模，eps也會大跳。
觀察股性
觀察太醫過去擴廠前或客戶庫存過高的消息…等不確定因素影響，都有不理性下跌的情況，事實上太醫的獲利營運並沒有太大改變，大跌反而成了長線佈局的時機。
評價
目前銅鑼科學園區新廠已完成GMP認證，可開始銷售成品，1H18可完成歐美、中國等地認證，2H18完成日本認證，新廠全產能的產值約40億台幣，為舊廠18億台幣的2倍，然初期新廠啟用會提高製造成本，毛利率表現不佳。預期逐步通過認證後，隨產能利用率提升表現將回升。
假設未來產能利用率分別達50%、70%、80%，則EPS分別為4、7、9元，觀察太醫產能利用率大部分落在70-80%區間，故預期太醫EPS可能落於7元機會較大。
免責聲明: 本文分析係個人針筆記整理與分享以供未來檢討用，並無非推介或反推介股票,，亦無預測或企圖影響股價之意圖，讀者不宜仰賴本文觀點，筆者不對讀者依據本文所為操作結果負擔任何責任。
2019年1月30日 星期三
20180830泰鼎4927
「我們最大的錯誤是該做的沒做、該買的沒買。」_查理孟格
我想分享過去我看對趨勢，卻做錯的交易，以泰鼎為例。當初分析泰鼎具成本優勢，因為銅價問題，讓他短期受挫，後來停損在18左右，停損的理由是因為要買進先豐還有鈺邦。
但當銅價回弱後，卻沒能即時買回，少賺了不少趴😑😑
這是我2017年9月寫的文章，給大家見笑一下：
4927 泰鼎-KY
1. 成本優勢，產業逆風下，擴大市佔率
2. 反映銅成本給客戶
3. 第2廠良率提升
產業狀況：
印刷電路板（Printed Circuit Board）是組裝電子零組件所使用的基板，是『電子系統產品之母』，主要作用是藉由印刷電路板所形成的電子線路，將各項電子零組件連接在一起，使其發揮整體功能，以達中繼傳輸之目的。PCB 的應用領域相當廣泛，舉凡使用到電子零組件之處幾乎都必須使用該產品，目前主要應用在資訊、通訊、消費性產品、汽車、航太軍用、精密儀表及工業用產品等領域。
過去的 PCB 產業，一向以日本、美國為主要的生產重鎮，廠商為降低傳統印刷電路板利潤持續低迷的壓力，一方面積極開發高階產品提高售價來創造利潤，另一方面則加速轉移生產基地至大陸及東南亞等勞力密集、工資低廉的國家。從歐美、日本這些已開發國家逐步移轉到開發中的亞太地區。
近幾年來自供給與需求的壓力遽增
1. 3C產品呈現成長趨緩或衰退，以及PCB供過於求的情況，加劇了報價走跌的趨勢。
2. 大陸工資上漲，中國製造業平均時薪在2005年-2016年間上漲，從時薪1.2美元/時漲到3.6美元/時，漲幅三倍左右。
3. 環保法規的嚴峻，例如PCB製造中會產生大量重金屬廢水、固廢以及揮發性有機物(VOCs )，因此受到中國當局查緝並關停處分，必須取得排汙證才能營運。
4. 銅價大漲，主要受到電動車的流行，從傳統的每輛車23KG的銅用量暴增至每輛車40~60KG的銅用量，以及銅供應受到銅報價的低迷而持續關廠下，產生供需失衡的結果，又加工利潤上鋰電池用的銅箔較優，更排擠到CCL(銅箔基板)的產能，讓現在PCB廠大多只能用現金搶料。
逆風下， PCB廠勢必會淘汰效率較低落的產能，此時有轉嫁成本能力或者資金等優勢將愈發顯著。
History doesn't repeat itself, but it often rhymes.
產業的一直存在著周期性的變化。
1. 以銅價來看，從2000-2008年以及2009-2011的漲幅都比現在狂，分別來自於PC需求以及手機需求的拉動所影響，但隨著兩項產品的的趨緩，2015以後開始由電動車趨勢接力，各家研調報告看法不一，但都認為未來三年供需都持續緊張的機率較高。如前所述沒有議價能力的廠商將會被洗掉。
2. 工資或法規的帶動的成本上升，造成工廠從先進國家轉移至開發中國家，演變至今製造業的趨勢是往東協國家移動。
泰鼎-KY總部位於泰國，公司為泰國第二大印刷電路板廠商，主要從事雙面與多層印刷電路板之製造與銷售，應用領域包含液晶電視、視訊轉換盒、硬碟、印表機、衛星通訊設備及車用多媒體設備等。
2000年左右，台灣印刷電路板業者開始前往大陸布局，而王樹木卻反其道而行，2001年選擇在工資較大陸高的泰國，主要是跟著客戶金寶電子到泰國發展，以及在泰國可以取得較多資源。
泰鼎的成本優勢來自於
1. 產地在泰國，就工資水準來看泰國製造業時薪比中國少了快一半。亦可比較泰鼎平均員工年費用約25萬上下，比較台廠33萬以上來看，約有30%的差距，而直接人工加間接人工佔營收比來看，產業平均約20%，故泰鼎至少可以比競爭者低有6%的報價。王樹木認為，泰國人普遍擁有耿直、溫和、刻苦、忠誠度高的個性，並以相對優渥的福利，降低離職率。再泰鼎針對都是已經成熟的2-6層板，進行標準化製造，因此可以控制報廢率在3%以下。(產業整體的報廢率在5-6%)
2. 維持稼動率是PCB的利潤關鍵，透過EMS廠接單會增加不確定性，因此泰鼎直接跳過EMS跟品牌廠合作並且以比大陸廠低10%或以上的報價，簽半年長約，排除淡季產生的低稼動率。至今稼動率都保持9成左右。
3. 其他管理財，如直接挖腳EMS的人進行成本控制、將銷售部與採購部門合在一起，可以在接單時直接購料，控制利潤率、全自製…等。
從杜邦分析可以看出泰鼎兩個問題：
1. 利潤率下滑：泰鼎自2013年底開始擴2廠並從2014年第一期開出後享有8年的租稅優惠。1廠的折舊到2017年以攤完。2廠已於2Q17擴廠完成，以生產6層-10層板為主。如果以杜邦分析來看，泰鼎從2013開始資產周轉率就持續下滑，並且利潤率也是持續下滑，主要原因仍是原物料成本上升，加上新增產能的製造良率低於預期及產品換線成本上升。
2. 負債比過高違反借款合約，故銀行團要抽銀根，一年內到期負債約6.3億。而泰鼎計畫發行股數:18,000,000股。每股新台幣19.50元，共3.51億主要用來償還銀行負債。如以營運現金流來看近兩年約有6-7億，且短期內沒有大額資本支出需求下，泰鼎的還債能力應該沒問題。此外如有跟銀行打交道的經驗，便知只要營收沒有大幅下滑，他們會換約的機率很高。
第一層思考會說：「我認為這家公司的盈餘會下降，所以賣出！」第二層思考則會說：「我認為這家公司盈餘的下降幅度低於預期，出乎意料的驚喜會推升股價，所以買進！」－霍華．馬克斯
全世界都看到了泰鼎像地雷股，但是如果用第二層思考去檢查，會有不一樣的看法：
1. 繼續經營問題其實沒有想像中的大，而且銀行換約的機率高。
2. 短期內(至少三年)要在泰國建立相當的競爭優勢很難。
3. 原料價格飆漲不是只有泰鼎受害，依過去幾次歷史經驗來看，同業大多會轉嫁給下游，而沒有轉嫁能力的廠商將會被洗出場，長期反而加大存活者的優勢。而泰鼎的只要維持比同行低10%即有優勢。即便預測3年內都是供需緊張的情勢，但在報價有經濟利潤下，已經吸引廠商擴產能，故供需趨緩的機會漸增。
4. 泰鼎在全球(單/雙層板加多層板)市佔率1%左右，還有很大的成長空間。
5. 即便泰鼎號稱九成稼動率，但資產周轉率上偏低。假設克服產線不良率問題後，資產周轉率回到過去1倍的水準，推估營收118億，以過去九年的平均淨利率5~6%計算(p.s.產業平均4-6%)，盈餘約5.9~7億。
免責聲明: 本文分析係個人針筆記整理與分享以供未來檢討用，並無非推介或反推介股票,，亦無預測或企圖影響股價之意圖，讀者不宜仰賴本文觀點，筆者不對讀者依據本文所為操作結果負擔任何責任。
我想分享過去我看對趨勢，卻做錯的交易，以泰鼎為例。當初分析泰鼎具成本優勢，因為銅價問題，讓他短期受挫，後來停損在18左右，停損的理由是因為要買進先豐還有鈺邦。
但當銅價回弱後，卻沒能即時買回，少賺了不少趴😑😑
這是我2017年9月寫的文章，給大家見笑一下：
4927 泰鼎-KY
1. 成本優勢，產業逆風下，擴大市佔率
2. 反映銅成本給客戶
3. 第2廠良率提升
產業狀況：
印刷電路板（Printed Circuit Board）是組裝電子零組件所使用的基板，是『電子系統產品之母』，主要作用是藉由印刷電路板所形成的電子線路，將各項電子零組件連接在一起，使其發揮整體功能，以達中繼傳輸之目的。PCB 的應用領域相當廣泛，舉凡使用到電子零組件之處幾乎都必須使用該產品，目前主要應用在資訊、通訊、消費性產品、汽車、航太軍用、精密儀表及工業用產品等領域。
過去的 PCB 產業，一向以日本、美國為主要的生產重鎮，廠商為降低傳統印刷電路板利潤持續低迷的壓力，一方面積極開發高階產品提高售價來創造利潤，另一方面則加速轉移生產基地至大陸及東南亞等勞力密集、工資低廉的國家。從歐美、日本這些已開發國家逐步移轉到開發中的亞太地區。
近幾年來自供給與需求的壓力遽增
1. 3C產品呈現成長趨緩或衰退，以及PCB供過於求的情況，加劇了報價走跌的趨勢。
2. 大陸工資上漲，中國製造業平均時薪在2005年-2016年間上漲，從時薪1.2美元/時漲到3.6美元/時，漲幅三倍左右。
3. 環保法規的嚴峻，例如PCB製造中會產生大量重金屬廢水、固廢以及揮發性有機物(VOCs )，因此受到中國當局查緝並關停處分，必須取得排汙證才能營運。
4. 銅價大漲，主要受到電動車的流行，從傳統的每輛車23KG的銅用量暴增至每輛車40~60KG的銅用量，以及銅供應受到銅報價的低迷而持續關廠下，產生供需失衡的結果，又加工利潤上鋰電池用的銅箔較優，更排擠到CCL(銅箔基板)的產能，讓現在PCB廠大多只能用現金搶料。
逆風下， PCB廠勢必會淘汰效率較低落的產能，此時有轉嫁成本能力或者資金等優勢將愈發顯著。
History doesn't repeat itself, but it often rhymes.
產業的一直存在著周期性的變化。
1. 以銅價來看，從2000-2008年以及2009-2011的漲幅都比現在狂，分別來自於PC需求以及手機需求的拉動所影響，但隨著兩項產品的的趨緩，2015以後開始由電動車趨勢接力，各家研調報告看法不一，但都認為未來三年供需都持續緊張的機率較高。如前所述沒有議價能力的廠商將會被洗掉。
2. 工資或法規的帶動的成本上升，造成工廠從先進國家轉移至開發中國家，演變至今製造業的趨勢是往東協國家移動。
泰鼎-KY總部位於泰國，公司為泰國第二大印刷電路板廠商，主要從事雙面與多層印刷電路板之製造與銷售，應用領域包含液晶電視、視訊轉換盒、硬碟、印表機、衛星通訊設備及車用多媒體設備等。
2000年左右，台灣印刷電路板業者開始前往大陸布局，而王樹木卻反其道而行，2001年選擇在工資較大陸高的泰國，主要是跟著客戶金寶電子到泰國發展，以及在泰國可以取得較多資源。
泰鼎的成本優勢來自於
1. 產地在泰國，就工資水準來看泰國製造業時薪比中國少了快一半。亦可比較泰鼎平均員工年費用約25萬上下，比較台廠33萬以上來看，約有30%的差距，而直接人工加間接人工佔營收比來看，產業平均約20%，故泰鼎至少可以比競爭者低有6%的報價。王樹木認為，泰國人普遍擁有耿直、溫和、刻苦、忠誠度高的個性，並以相對優渥的福利，降低離職率。再泰鼎針對都是已經成熟的2-6層板，進行標準化製造，因此可以控制報廢率在3%以下。(產業整體的報廢率在5-6%)
2. 維持稼動率是PCB的利潤關鍵，透過EMS廠接單會增加不確定性，因此泰鼎直接跳過EMS跟品牌廠合作並且以比大陸廠低10%或以上的報價，簽半年長約，排除淡季產生的低稼動率。至今稼動率都保持9成左右。
3. 其他管理財，如直接挖腳EMS的人進行成本控制、將銷售部與採購部門合在一起，可以在接單時直接購料，控制利潤率、全自製…等。
從杜邦分析可以看出泰鼎兩個問題：
1. 利潤率下滑：泰鼎自2013年底開始擴2廠並從2014年第一期開出後享有8年的租稅優惠。1廠的折舊到2017年以攤完。2廠已於2Q17擴廠完成，以生產6層-10層板為主。如果以杜邦分析來看，泰鼎從2013開始資產周轉率就持續下滑，並且利潤率也是持續下滑，主要原因仍是原物料成本上升，加上新增產能的製造良率低於預期及產品換線成本上升。
2. 負債比過高違反借款合約，故銀行團要抽銀根，一年內到期負債約6.3億。而泰鼎計畫發行股數:18,000,000股。每股新台幣19.50元，共3.51億主要用來償還銀行負債。如以營運現金流來看近兩年約有6-7億，且短期內沒有大額資本支出需求下，泰鼎的還債能力應該沒問題。此外如有跟銀行打交道的經驗，便知只要營收沒有大幅下滑，他們會換約的機率很高。
第一層思考會說：「我認為這家公司的盈餘會下降，所以賣出！」第二層思考則會說：「我認為這家公司盈餘的下降幅度低於預期，出乎意料的驚喜會推升股價，所以買進！」－霍華．馬克斯
全世界都看到了泰鼎像地雷股，但是如果用第二層思考去檢查，會有不一樣的看法：
1. 繼續經營問題其實沒有想像中的大，而且銀行換約的機率高。
2. 短期內(至少三年)要在泰國建立相當的競爭優勢很難。
3. 原料價格飆漲不是只有泰鼎受害，依過去幾次歷史經驗來看，同業大多會轉嫁給下游，而沒有轉嫁能力的廠商將會被洗出場，長期反而加大存活者的優勢。而泰鼎的只要維持比同行低10%即有優勢。即便預測3年內都是供需緊張的情勢，但在報價有經濟利潤下，已經吸引廠商擴產能，故供需趨緩的機會漸增。
4. 泰鼎在全球(單/雙層板加多層板)市佔率1%左右，還有很大的成長空間。
5. 即便泰鼎號稱九成稼動率，但資產周轉率上偏低。假設克服產線不良率問題後，資產周轉率回到過去1倍的水準，推估營收118億，以過去九年的平均淨利率5~6%計算(p.s.產業平均4-6%)，盈餘約5.9~7億。
免責聲明: 本文分析係個人針筆記整理與分享以供未來檢討用，並無非推介或反推介股票,，亦無預測或企圖影響股價之意圖，讀者不宜仰賴本文觀點，筆者不對讀者依據本文所為操作結果負擔任何責任。
榮成（逆向思考如何獲利）
John Huber認為應該刻意練習投資技巧，才能在關鍵時刻，判斷出機會與風險。最好的方法就是walk through(我過去實習的公司稱之為：走一遍)
回顧某前輩買榮成的經過：
他發現新聞，說國務院覺得空氣太髒，太混濁。
就這樣2010-2015年間，造紙行業共淘汰落後產能近4000萬噸，通過淘汰落後產能，不合格的小企業被淘汰，造紙企業數量由2004年的大約3500家顯著下降至2016年的約2800家，造成產業集中度持續提高。另外，電商、物流..等包裝需求持續成長，且原料木漿價格上漲，讓玖龍紙業、理文造紙等龍頭企業不斷地提高紙報價。
榮成在2015年法說簡報上說道，企業目標希望於2020年每年能為地球回收442萬噸的廢紙，少砍6393萬棵樹、減碳2155萬噸。
(因此不斷地擴充廢紙回收的技術產能，並拓展廢紙回收的據點，其實說穿了就是廢紙比較便宜，可以取代高價的木漿。)
而他整理了過去十年的年報後歸納出：
1.榮成主要有兩個產品線瓦楞原紙及瓦楞紙器，過去幾年呈現緩慢的成長，但2015年受到均價下滑，讓營收微幅衰退。
2.營業利益來看2015年表現略為持平，但已經較過去幾年成長，再觀察大陸轉投資獲利正逐步改善，主要是高毛利產品比重增加，且需求回升，產能利用率上升所致，另集團有意要在大陸規劃上市，故持續整頓大陸事業，成本比率應該可以得到控制。
3.業外損失主要是美元的匯兌損失，因為公司向歐美購買設備，故有美元部位。
4.集團規劃在2019年產能要達400萬噸，將是2015年的200萬噸的兩倍。
他假設
1.霧霾太猖狂，會看不清前方，所以限產力道依舊在，人均用紙的需求量不斷成長下，價格再跌的機會不高，甚至可能報價會再走升。
2.產業供給將往60萬噸以上的廠商集中(因為只有他們可以負擔的起昂貴的環保成本)，故榮成新增的產能，利用率維持高檔的機會不低，如此盈餘將翻倍。
然後他從2015年中開始每天買進榮成，共布局了一年，買進價格在10-17之間，推估佔投資組合約20%以上。目前榮成價格47元，換算報酬率約170%。
最後用Huber的話作結:
"做個案分析，你必須從問問題當中去學習。為什麼投資人要做這項投資？他們在想什麼？投資結果如何？為什麼？投資人的思路正確嗎？如果不是，那錯在哪？投資人可以做什麼去避免或預防這樣的結果？我可以從中帶走什麼去應用在我的投資裡？"
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